Reuters Breakingviews
«Ο πληθωρισμός είναι πάντα και παντού ένα νομισματικό φαινόμενο». Το διάσημο δόγμα του Μίλτον Φρίντμαν μοιάζει ολοένα και πιο ιδιόμορφο σήμερα. Ενόψει πρωτοφανών δημόσιων χρεών, αυξανόμενων δημοσιονομικών ελλειμμάτων και συνεχώς αυξανόμενων απαιτήσεων για το δημόσιο ταμείο, η ικανότητα της νομισματικής πολιτικής να συγκρατεί τον πληθωρισμό μοιάζει με ένα ολοένα και πιο δονκιχωτικό έργο. Νέα έρευνα υπενθυμίζει στους επενδυτές ότι έτσι ήταν πάντα. Αν θέλουμε να τιθασεύσουμε τον πληθωρισμό, η δημοσιονομική πειθαρχία είναι πάντα και παντού η απόλυτη προϋπόθεση.
Η σύγχρονη συναίνεση ότι οι κεντρικές τράπεζες θα πρέπει να επικεντρώνονται στη σταθερότητα των τιμών – κατά προτίμηση συνοψιζόμενη σε έναν σαφή στόχο για τον πληθωρισμό – έχει ορισμένα γνωστά μειονεκτήματα. Ένα από αυτά είναι ότι ακόμη και όταν επιτευχθεί, ο χαμηλός και σταθερός πληθωρισμός δεν αποτελεί επαρκή προϋπόθεση για χρηματοπιστωτική ή οικονομική σταθερότητα. Αυτό κατέστη σαφές το 2008, όταν σχεδόν δύο δεκαετίες σταθερών τιμών σε πολλές προηγμένες οικονομίες απέτυχαν να αποτρέψουν – και μάλιστα πιθανώς συνέβαλαν – στη συσσώρευση κολοσσιαίων οικονομικών ανισορροπιών που κατέρρευσαν σε μια καταστροφική κρίση. Όπως το έθεσαν τότε δύο «πρυτάνεις» του κόσμου των κεντρικών τραπεζών, δύο « NICE» (αρκτικόλεξο του Μη Πληθωριστική, Συνεχής Επέκταση, κάνοντας ένα λογοπαίγνιο με το “ωραίο” στα αγγλικά) δεκαετίες οδήγησαν σε μια δυσάρεστη « ύφεση χωρίς άνθηση».
Ένα άλλο μειονέκτημα είναι ότι ενώ ο χαμηλός πληθωρισμός είναι από μόνος του επιθυμητός υπό συνήθεις οικονομικές συνθήκες, δεν είναι πάντα έτσι. Σε περιόδους οξείας δημοσιονομικής ή οικονομικής πίεσης – για παράδειγμα, όταν τα χρέη έχουν συσσωρευτεί σε μη βιώσιμα επίπεδα ή όταν η αγορά εργασίας προσαρμόζεται σε ένα σημαντικό σοκ – ο πληθωρισμός μπορεί να αποτελέσει ένα κρίσιμο μακροοικονομικό όφελος .
Γι’ αυτό το λόγο, το 2008, ο οικονομολόγος του Πανεπιστημίου Χάρβαρντ, Κεν Ρόγκοφ, υποστήριξε ότι ο υψηλός πληθωρισμός είναι ο ασφαλέστερος τρόπος για την αποκλιμάκωση των κινδύνων που ενυπάρχουν στην υπερβολική υπερχρέωση μετά την κατάρρευση της φούσκας των κατοικιών στις ΗΠΑ· και γιατί το 2010, ο τότε διοικητής της Τράπεζας της Αγγλίας, Μέρβιν Κινγκ, δικαιολόγησε την ανοχή του πληθωρισμού στο 5% για δύο χρόνια αντί της υψηλότερης ανεργίας. Η σταθερότητα των τιμών δεν είναι αυτοσκοπός. Μερικές φορές υπάρχουν μεγαλύτερα ψάρια προς τηγάνισμα.
Αυτά τα δύο προβλήματα με τη στόχευση του πληθωρισμού είναι πλέον γνωστά. Ορισμένες κεντρικές τράπεζες έχουν μάλιστα τροποποιήσει τις εντολές τους για να τις διορθώσουν. Μετά το 2008, οι κεντρικοί τραπεζίτες δεσμεύτηκαν να ενσωματώσουν τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα στη λήψη αποφάσεων παρακολουθώντας τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων, τους ισολογισμούς και την υπερβολική ανάληψη κινδύνων. Η Τράπεζα της Αγγλίας, για παράδειγμα, ίδρυσε μια Επιτροπή Χρηματοοικονομικής Πολιτικής για να παρακολουθεί τους συστημικούς χρηματοοικονομικούς κινδύνους παράλληλα με την Επιτροπή Νομισματικής Πολιτικής που καθορίζει τα επιτόκια.
Όσον αφορά τους ίδιους τους στόχους για τον πληθωρισμό, ορισμένες κεντρικές τράπεζες είναι πλέον σαφείς στο να τους αντιμετωπίζουν λιγότερο δογματικά. Έτσι, το 2020 η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ υιοθέτησε την « Ευέλικτη Στόχευση του Μέσου Πληθωρισμού», «αντί του προηγούμενου αυστηρού στόχου του 2% – δίνοντας στην κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ κάποιο περιθώριο ελιγμών».
Ωστόσο, υπάρχει ένα τρίτο και πιο θεμελιώδες ερώτημα που αιωρείται πάνω από τη στόχευση του πληθωρισμού, το οποίο υπερβαίνει αυτά που μπορούν να διορθώσουν οποιεσδήποτε τέτοιες προσθήκες: πόσο αποτελεσματική είναι.
Εκ πρώτης όψεως, το πιο πειστικό επιχείρημα υπέρ αυτού είναι το ίδιο το λεγόμενο «Great Moderation»: οι τρεις δεκαετίες μετά το 1990, όταν ο υψηλός και ασταθής πληθωρισμός των δεκαετιών του 1970 και του 1980 έδωσε τη θέση του στη σταθερότητα των τιμών. Ωστόσο, πάντα υπήρχε η υποψία ότι μεγάλο μέρος του σχεδόν παγκόσμιου θανάτου του πληθωρισμού οφειλόταν στην πραγματικότητα σε διαρθρωτικές αλλαγές στην παγκόσμια οικονομία: την εκτεταμένη εφαρμογή ιδιωτικοποιήσεων και απορρύθμισης κατά την ίδια περίοδο και την εισροή εκατοντάδων εκατομμυρίων νέων εργαζομένων στο παγκόσμιο εργατικό δυναμικό ως αποτέλεσμα της κατάρρευσης του κομμουνισμού, του ανοίγματος της Κίνας και της απελευθέρωσης του παγκόσμιου εμπορίου.
Μπορεί να φαίνεται λογικό να υποθέσουμε ότι οι βελτιώσεις στη νομισματική πολιτική έπαιξαν τουλάχιστον έναν υποστηρικτικό ρόλο. Ωστόσο, μια πρόσφατη μελέτη, σε 27 προηγμένες οικονομίες που δημοσιεύθηκε από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, υποστηρίζεται ότι ακόμη και αυτό δεν είναι απολύτως αληθές. Ενώ η συνολική ποιότητα των θεσμών σε μια χώρα – το νομικό της σύστημα, η ποιότητα της διακυβέρνησής της και ούτω καθεξής – αποτελεί σημαντικό παράγοντα για τα αποτελέσματα του πληθωρισμού, καταλήγει η έκθεση, «παράγοντες που αφορούν συγκεκριμένα τις κεντρικές τράπεζες, όπως η ανεξαρτησία, τα καθεστώτα συναλλαγματικών ισοτιμιών ή η στόχευση του πληθωρισμού, δεν παρουσιάζουν σημαντικό αντίκτυπο». Η δημοτικότητα της στόχευσης του πληθωρισμού, φαίνεται, ήταν τόσο συνέπεια του Great Moderation όσο και αιτία του.
Μια άλλη πρόσφατη δημοσίευση, – αυτή τη φορά από την Τράπεζα της Αγγλίας – προσθέτει μια τέταρτη επιπλοκή στο μείγμα. Οι συγγραφείς της προσφέρουν μια αναθεωρητική ανάλυση του άλλου ιδρυτικού μύθου των σύγχρονων κεντρικών τραπεζών: του μεγάλου πληθωρισμού της δεκαετίας του 1970. Οι οικονομολόγοι παραδοσιακά εξηγούν την απότομη αύξηση του πληθωρισμού στο Ηνωμένο Βασίλειο, η οποία κορυφώθηκε στο 25% το 1975, ως συνέπεια μιας ανεπαρκούς αντίδρασης της νομισματικής πολιτικής στο πρώτο σοκ των τιμών του πετρελαίου του 1973.
Η νέα μελέτη, ωστόσο, καταδεικνύει πειστικά ότι οι προσδοκίες του βρετανικού κοινού για τον πληθωρισμό είχαν ήδη χάσει την άγκυρά τους στα τέλη της δεκαετίας του 1960, όταν οι διαδοχικές κυβερνήσεις του Ηνωμένου Βασιλείου εγκατέλειψαν τη σταθεροποίηση του χρέους ως την κύρια κατευθυντήρια γραμμή της δημοσιονομικής πολιτικής και υιοθέτησαν αντ’ αυτού κεϋνσιανές τεχνικές διαχείρισης της ζήτησης. Οι προσδοκίες ανέκτησαν την ισορροπία τους μόνο τη δεκαετία του 1980, όταν η κυβέρνηση της Μάργκαρετ Θάτσερ έθεσε για άλλη μια φορά τη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους στο επίκεντρο της δημοσιονομικής πολιτικής. Οι συγγραφείς καταλήγουν στο συμπέρασμα ότι τελικά οι μεταβολές στο δημοσιονομικό καθεστώς, και όχι η νομισματική πολιτική, ήταν αυτές που ώθησαν και αποπληθώρισαν την πληθωριστική δεκαετία. Υπό αυτή τη σημαντική έννοια, η δημοσιονομική κυριαρχία -όπου ο κρατικός δανεισμός διαμορφώνει τη νομισματική πολιτική- δεν αποτελεί εξαίρεση, αλλά ένα αναπόφευκτο γεγονός της οικονομικής ζωής.
Για τους επενδυτές, το μάθημα από αυτές τις τέσσερις προκλήσεις για τη σύγχρονη συναίνεση για τη νομισματική πολιτική είναι απλό – και δυστυχώς ζοφερό. Στη σημερινή εποχή των επίμονων ελλειμμάτων και των μεγάλων χρεών, θα ήταν λάθος να στοιχηματίσουμε ότι οι κεντρικές τράπεζες θα διατηρήσουν τον πληθωρισμό σε χαμηλά επίπεδα. Η επιδέξια διαχείριση της νομισματικής πολιτικής είναι σίγουρα απαραίτητη προϋπόθεση για τον έλεγχο των τιμών. Αλλά αν η δημοσιονομική πολιτική χάσει την πειθαρχία της, ακόμη και οι πιο επιδέξιοι κεντρικοί τραπεζίτες δεν θα μπορέσουν να βοηθήσουν. Η επακόλουθη αποσταθεροποίηση των πληθωριστικών προσδοκιών θα κατακλύσει τη νομισματική πολιτική.
Στην τελευταία της αξιολόγηση των δημόσιων οικονομικών σε όλο τον κόσμο, το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο σκιαγραφεί μια δυσοίωνη εικόνα. Σε όλο τον κόσμο, «οι επικείμενες δαπάνες για την άμυνα, τις φυσικές καταστροφές, τις ανατρεπτικές τεχνολογίες, τα δημογραφικά στοιχεία και την ανάπτυξη» συγκρούονται με «αιχμηρές πολιτικές κόκκινες γραμμές κατά των αυξήσεων φόρων και μειωμένη ευαισθητοποίηση του κοινού σχετικά με τα δημοσιονομικά όρια». Το ΔΝΤ προβλέπει ότι το παγκόσμιο δημόσιο χρέος θα ξεπεράσει το 100% του ΑΕΠ έως το 2029 – το υψηλότερο επίπεδό του από το 1948.
«Μια υγιής νομισματική πολιτική πρέπει να στηρίζεται σε μια συνετή δημοσιονομική στάση» ήταν η μετριοπαθής ετυμηγορία του υπουργού Οικονομικών του Ηνωμένου Βασιλείου, Νάιτζελ Λόσον, για το τραύμα των δύο προηγούμενων δεκαετιών το 1988. Φαίνεται ότι πρόκειται να ανακαλύψουμε ξανά τι εννοούσε. Με συγγνώμη από τον Φρίντμαν: τελικά, ο πληθωρισμός είναι πάντα και παντού ένα δημοσιονομικό φαινόμενο.
