Ευρωομόλογα: Δεν θα έρθουν με «Big Bang», αλλά σταδιακά, λέει η Commerzbank

Μπροστά σε μια ακόμη «στιγμή αλήθειας» βρίσκεται η Ευρωπαϊκή Ένωση, καθώς αναζωπυρώνεται η συζήτηση για τη δημιουργία μιας ουσιαστικής, μόνιμης κοινής δυνατότητας δανεισμού, δηλαδή για ευρωομόλογα, ικανής να ενισχύσει τον γεωοικονομικό ρόλο της Ευρώπης απέναντι στις Ηνωμένες Πολιτείες και την Κίνα.

Ωστόσο, σύμφωνα με ανάλυση της Commerzbank, το πιθανότερο σενάριο δεν είναι ένα θεσμικό «άλμα» τύπου ευρωομολόγου, αλλά μια σταδιακή εξέλιξη της ήδη υπάρχουσας αρχιτεκτονικής χρηματοδότησης της ΕΕ.

Οι επιφυλάξεις

Το τελευταίο διάστημα, πολιτικοί αξιωματούχοι, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και η Deutsche Bundesbank έχουν ταχθεί υπέρ μιας νέας κοινής έκδοσης χρέους, με το επιχείρημα ότι η Ευρώπη στερείται ενός «ασφαλούς» περιουσιακού στοιχείου που θα μπορούσε να προσελκύσει διεθνή κεφάλαια και να μειώσει το συνολικό κόστος δανεισμού.

Η Commerzbank, όμως, εμφανίζεται επιφυλακτική απέναντι σε αυτή τη λογική. Όπως επισημαίνει, σε μια περίοδο διόγκωσης του δημόσιου χρέους διεθνώς, το μεγαλύτερο μέγεθος εκδόσεων δεν συνεπάγεται αυτομάτως καλύτερους όρους χρηματοδότησης ή υψηλότερη ρευστότητα. Ακόμη και σήμερα, με ετήσιες εκδόσεις που αγγίζουν τα 160 δισ. ευρώ, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή έχει ήδη διευρύνει σημαντικά την παρουσία της στις αγορές, χωρίς αυτό να έχει εξαλείψει το λεγόμενο «discount» των ευρωπαϊκών ομολόγων έναντι άλλων αξιολογημένων εκδοτών.

Κατά την τράπεζα, το βασικό διαρθρωτικό μειονέκτημα των ομολόγων της ΕΕ δεν είναι το μέγεθος της αγοράς τους, αλλά το γεγονός ότι δεν πρόκειται για κυρίαρχο κρατικό χρέος και ότι τα περισσότερα προγράμματα δανεισμού έχουν εκ των προτέρων προσωρινό χαρακτήρα.

Η δημιουργία μιας νέας, μεγάλης κλίμακας κοινής έκδοσης χρέους θα απαιτούσε ομόφωνη έγκριση από όλα τα κράτη-μέλη και επικύρωση από τα εθνικά κοινοβούλια, μια διαδικασία με σοβαρά πολιτικά και νομικά εμπόδια. Ιδίως στη Γερμανία, το Ομοσπονδιακό Συνταγματικό Δικαστήριο έχει καταστήσει σαφές ότι ο ευρωπαϊκός δανεισμός πρέπει να είναι χρονικά και ποσοτικά περιορισμένος, ώστε να μην υπονομεύεται η δημοσιονομική κυριαρχία της Bundestag και να μην δημιουργείται, de facto, μια δημοσιονομική ένωση χωρίς αναθεώρηση των Συνθηκών.

Οι εναλλακτικές

Μια εναλλακτική «οδός» θα μπορούσε να είναι η «ενισχυμένη συνεργασία» βάσει του Άρθρου 20 της Συνθήκης της ΕΕ, δηλαδή η σύσταση ενός μηχανισμού κοινής έκδοσης χρέους από μια «συμμαχία των πρόθυμων» κρατών. Η ιδέα μιας Ευρώπης πολλών ταχυτήτων έχει επανέλθει δυναμικά στο τραπέζι, με την πρόεδρο της Κομισιόν Ούρσουλα φον ντερ Λάιεν να προειδοποιεί ότι η Ένωση δεν μπορεί να συνεχίσει να κινείται με την ταχύτητα του πιο αργού κράτους-μέλους.

Ωστόσο, η Commerzbank εκτιμά ότι μια τέτοια λύση θα παραμείνει μάλλον εξαίρεση, όπως στην περίπτωση της χρηματοδότησης της Ουκρανία, καθώς ενδέχεται να εντείνει τις εσωτερικές διαιρέσεις και να υπονομεύσει την ενιαία χρηματοδοτική στρατηγική της Επιτροπής.

Το ρεαλιστικό σενάριο

Στο βασικό της σενάριο, η γερμανική τράπεζα προβλέπει μια πιο ρεαλιστική και σταδιακή πορεία, με τη διατήρηση και εξέλιξη των υφιστάμενων προγραμμάτων, όπως το Ταμείο Ανάκαμψης και τα νεότερα δανειακά εργαλεία για στρατηγικές προτεραιότητες, παράλληλα με μικρότερης κλίμακας δανεισμό στο πλαίσιο του επόμενου Πολυετούς Δημοσιονομικού Πλαισίου 2028–2034.

Με αυτόν τον τρόπο, η κοινή ευρωπαϊκή έκδοση χρέους θα παγιώνεται σταδιακά στην πράξη, χωρίς να απαιτηθεί μια θεαματική θεσμική μεταρρύθμιση.

Με άλλα λόγια, αν τα ευρωομόλογα τελικά καθιερωθούν, αυτό δεν θα συμβεί μέσα από ένα εντυπωσιακό πολιτικό «Big Bang», αλλά μέσα από μια αργή και προσεκτική διεύρυνση των υπαρχόντων εργαλείων. Και, όπως σημειώνει η Commerzbank, μια τέτοια εξέλιξη δεν θα ήταν απαραίτητα αρνητική για τις αγορές ομολόγων και τα spreads, αντιθέτως, θα μπορούσε να αποδειχθεί πιο σταθερή και διαχειρίσιμη.