Bruegel: Οι 3 προκλήσεις της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας

Αντιμέτωπη με τρεις μεγάλες προκλήσεις βραχυπρόθεσμα και μεσοπρόθεσμα, βρίσκεται η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, όπως αναφέρει σε ανάλυσή του το think tank, Bruegel.

Η πρώτη είναι η άσκηση νομισματικής πολιτικής σε ένα περιβάλλον πολύ πιο αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής). Η δεύτερη αφορά στο διαχρονικό πρόβλημα άσκησης νομισματικής πολιτικής υπό την παρουσία κινδύνου κατακερματισμού, ένα πρόβλημα που η ζώνη του ευρώ δεν έχει ακόμη ξεπεράσει και είναι απίθανο να ξεπεράσει πλήρως μεσοπρόθεσμα. Και η τρίτη πρόκληση είναι ότι η ΕΚΤ πρέπει να προσαρμόσει τη νομισματική στρατηγική της σε ένα περιβάλλον αστάθειας του πληθωρισμού που οφείλεται σε κλυδωνισμούς της προσφοράς και διαρθρωτικές αλλαγές στην πλευρά της προσφοράς της οικονομίας.

Σύμφωνα με τους αναλυτές του το think tank, τα δύο πρώτα προβλήματα είναι γενικά καλά κατανοητά. Η ΕΚΤ έχει εργαστεί εκτενώς για την αντιμετώπισή τους στο παρελθόν, συμπεριλαμβανομένης της νομισματικής στρατηγικής της για το 2021. Αυτό δεν σημαίνει ότι υπάρχουν εύκολες λύσεις. Πράγματι, σε ένα περιβάλλον υψηλού χρέους και περιορισμένων εθνικών δημοσιονομικών πολιτικών, οι βιώσιμες λύσεις θα απαιτούσαν πολιτικά δύσκολα βήματα εκτός του ελέγχου της κεντρικής τράπεζας, συμπεριλαμβανομένης της δημιουργίας μιας κεντρικής δημοσιονομικής ικανότητας και ενός ασφαλούς περιουσιακού στοιχείου στη ζώνη του ευρώ.

Το τρίτο πρόβλημα είναι πιο πρόσφατο. Αν και αποτελεί αντικείμενο μιας αυξανόμενης βιβλιογραφίας, δεν αντικατοπτρίζεται ακόμη στη νομισματική στρατηγική της ΕΚΤ και δεν έχει «χτυπήσει» πλήρως την πραγματικότητα της χάραξης νομισματικής πολιτικής.

Το παραδοσιακό πρόβλημα και η επίλυσή του

Η έκθεση αναφέρει ότι η νομισματική πολιτική δρα κυρίως μέσω των επιπτώσεών της στη συνολική ζήτηση. Ένα αρνητικό σοκ προσφοράς αυξάνει τις τιμές ενώ μειώνει την αγοραστική δύναμη. Δεν είναι σαφές εάν χρειάζεται μια νομισματική συρρίκνωση για την περαιτέρω μείωση της ζήτησης και τον περιορισμό του πληθωρισμού. Η συμβατική άποψη είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες θα πρέπει να αντιμετωπίσουν τα σοκ προσφοράς (να μην κάνουν τίποτα αρχικά) και να αναλάβουν δράση μόνο εάν υπάρχει κίνδυνος η ώθηση των τιμών να οδηγήσει σε σπείρα μισθού-τιμής. Αυτό μπορεί να απαιτήσει αυστηροποίηση, δημιουργώντας αυξανόμενη ανεργία πέρα ​​από αυτό που κανονικά θα είχε συμβεί ως αποτέλεσμα του σοκ προσφοράς.

Αυτή η άποψη μπορεί σε κάποιο βαθμό να εξηγήσει γιατί η ΕΚΤ αρχικά δεν αντέδρασε στον υψηλότερο πληθωρισμό που προέκυψε από τις υψηλότερες τιμές της ενέργειας στα τέλη του 2021, ακόμη και μετά την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία. Μόλις ο πληθωρισμός είχε εκτοξευθεί πολύ περισσότερο από το αναμενόμενο, ωστόσο –και καθώς η αγορά εργασίας συνέχιζε να είναι σφιχτή– η ΕΚΤ προσπάθησε να προλάβει μια σπείρα μισθών-τιμών αυξάνοντας τα επιτόκια γρήγορα και απότομα, παρόλο που οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό δεν είχαν αλλάξει πολύ. Το αποτέλεσμα ήταν μια γρήγορη πτώση του πληθωρισμού, αν και με το κόστος μιας απότομης οικονομικής επιβράδυνσης.

Αξιολόγηση

Είναι πολύ νωρίς για να αξιολογηθεί εάν αυτή ήταν η σωστή στρατηγική και σε κάθε περίπτωση είναι δύσκολο να καθοριστεί ένα σενάριο με λιγότερο επιθετική νομισματική πολιτική. Αυτό που είναι σαφές, ωστόσο, είναι ότι το περιβάλλον στο οποίο συνέβησαν κλυδωνισμοί προσφοράς και ζήτησης το 2021-22, και στο οποίο ενδέχεται να συμβούν στο μέλλον, μπορεί να απομακρυνθεί από το μοντέλο του «σχολικού βιβλίου» με πολλούς τρόπους. Για να αποφευχθούν μεγάλα λάθη πολιτικής στο μέλλον, η στρατηγική της ΕΚΤ ενδέχεται να χρειαστεί να προσαρμοστεί με διάφορους τρόπους.

Τα νέα προβλήματα και οι επιπτώσεις τους

Η προβολή του «σχολικού βιβλίου» μπορεί να μην είναι πλέον χρήσιμη για τους κάτωθι λόγους.

Πρώτον, μπορεί να συνεπάγεται όχι μόνο συχνότερους κλυδωνισμούς προσφοράς από ό,τι έχουν βιώσει οι προηγμένες οικονομίες από τη δεκαετία του 1980, αλλά και μια απότομη κλίση της καμπύλης προσφοράς. Αυτό οφείλεται στο γεγονός ότι οι διακοπές του εφοδιασμού – που προκύπτουν από γεωπολιτικούς κλυδωνισμούς, διαταραχές της εφοδιαστικής αλυσίδας, κλιματικά γεγονότα και κλιματικές πολιτικές που περιορίζουν τη χρήση ορυκτών καυσίμων και μειώνουν την ελαστικότητα του ενεργειακού εφοδιασμού – υποδηλώνουν ότι οι επιχειρήσεις θα αντιμετωπίζουν συχνά υψηλότερο οριακό κόστος. Αυτό καθιστά τον πληθωρισμό πιο επιρρεπή στις μετατοπίσεις της ζήτησης.

Δεύτερον, οι περιορισμοί προσφοράς είναι πιθανό να επηρεάσουν διαφορετικούς τομείς ασύμμετρα. Ενώ οι τομείς που πλήττονται από σοκ προσφοράς μπορεί να αντιμετωπίσουν ελλείψεις και πληθωριστικές πιέσεις, άλλοι μπορεί να αντιμετωπίσουν ανεπαρκή ζήτηση και ανεργία.

Τρίτον, από την άποψη του σχολικού βιβλίου, η νομισματική πολιτική δρα βάσει της ζήτησης, ενώ αφήνει ανεπηρέαστη την πιθανή αύξηση της παραγωγής. Αυτό μπορεί να μην ισχύει πλέον. Μειώνοντας τις επενδύσεις και την καινοτομία, η συσταλτική νομισματική πολιτική μπορεί να έχει μακροπρόθεσμα αποτελέσματα, δημιουργώντας ένα συμβιβασμό μεταξύ της σταθερότητας του πληθωρισμού σήμερα και της χαμηλότερης παραγωγικότητας αύριο.

Τέταρτον, μια σημαντική συνέπεια των στενών οικονομικών συνθηκών που αποθαρρύνουν τις επενδύσεις είναι ότι η ενεργειακή μετάβαση θα γίνει πιο αργά. Τα προκαταρκτικά στοιχεία δείχνουν ότι ο αριθμός των πράσινων διπλωμάτων ευρεσιτεχνίας επηρεάζεται πράγματι αρνητικά από τις αλλαγές στη στενότητα των οικονομικών συνθηκών και ότι αυτή η επίδραση είναι μεγαλύτερη από ό,τι για τα μη πράσινα διπλώματα ευρεσιτεχνίας. Στην περίπτωση αυτή, η νομισματική πολιτική θα αντιμετωπίσει μια πιθανή σύγκρουση μεταξύ του πρωταρχικού στόχου της σταθερότητας των τιμών και του δευτερεύοντος στόχου της επιτυχούς μείωσης των εκπομπών.

Δεδομένου ότι η εντολή της ΕΚΤ δεν της επιτρέπει να θέσει σε κίνδυνο τη σταθερότητα των τιμών, η αντιμετώπιση αυτού του συμβιβασμού είναι κυρίως καθήκον της δημοσιονομικής πολιτικής.

Επιπτώσεις για το μείγμα νομισματικής-δημοσιονομικής πολιτικής

Η παραπάνω συζήτηση σχετίζεται με τουλάχιστον τρία προβλήματα πολιτικής που θα πρέπει να αντιμετωπίσει η επόμενη αναθεώρηση στρατηγικής της ΕΚΤ.

Ο ορίζοντας για την επίτευξη σταθερότητας τιμών

Ενώ η εντολή της ΕΚΤ αποκλείει μια αντιστάθμιση μεταξύ της σταθερότητας των τιμών και των δευτερευόντων στόχων, μπορεί να υπάρξει συμβιβασμός όσον αφορά την ταχύτητα με την οποία επιτυγχάνεται η κύρια εντολή.

Ανάλογα με το αν βοηθά ή βλάπτει τον δευτερεύοντα στόχο, η επιστροφή στη σταθερότητα των τιμών θα μπορούσε να επιταχυνθεί ή η ΕΚΤ θα μπορούσε να είναι υπομονετική.  Υπάρχει ανάγκη να δημιουργηθεί ένα πλαίσιο για ευέλικτη στόχευση για τον πληθωρισμό, στο οποίο ο χρονικός ορίζοντας για την επίτευξη του στόχου να συνδέεται με το κόστος όσον αφορά τους δευτερεύοντες στόχους.

Ο ορισμός της σταθερότητας των τιμών

Οι σχετικές μεταβολές των τιμών έχουν αντίκτυπο στο βέλτιστο επίπεδο στόχευσης για τον πληθωρισμό. Σε μια ρεαλιστική κατάσταση στην οποία οι τιμές είναι σταθερές, οι συστηματικές τάσεις παραγωγικότητας σε επίπεδο επιχείρησης συνεπάγονται υψηλότερη βέλτιστη τάση πληθωρισμού και επομένως υψηλότερο στόχο πληθωρισμού. Όπως έδειξαν οι Adam και Weber (2019) εμπειρικά για την Ιταλία και το Ηνωμένο Βασίλειο, αυτό το επίπεδο θα πρέπει να είναι υψηλότερο από 2%.

Ενίσχυση του νομισματικού-δημοσιονομικού συντονισμού

Όπως υποστηρίχθηκε παραπάνω, η νομισματική πολιτική μπορεί να έχει μη ουδέτερες επιπτώσεις στην παραγωγικότητα και την ανακατανομή των επενδύσεων. Ειδικότερα, η υποτονική συνολική ζήτηση λόγω συσταλτικής νομισματικής πολιτικής μπορεί να τιμωρήσει τις πράσινες επενδύσεις και να επιβραδύνει την ενεργειακή μετάβαση.

Δεδομένης της πρωταρχικής εντολής της ΕΚΤ, η κατάλληλη απάντηση δεν θα ήταν να στηριχθεί μόνο στη νομισματική πολιτική, αλλά μάλλον να σχεδιαστεί ένα κατάλληλο νομισματικό-δημοσιονομικό μείγμα με στοχευμένη δημοσιονομική πολιτική που θα αντισταθμίζει τις ανεπιθύμητες συνέπειες της νομισματικής πολιτικής που σταθεροποιεί τις τιμές. Από τη σκοπιά του σχεδιασμού πολιτικής, η ΕΚΤ θα πρέπει να εξετάσει τις συνδυασμένες επιπτώσεις της νομισματικής και της δημοσιονομικής πολιτικής στις τιμές, την παραγωγικότητα και εάν οι πράσινες επενδύσεις πραγματοποιούνται σε επαρκή ποσά.

Συμπερασματικά, μεταξύ των πολλών προκλήσεων που αντιμετωπίζει η ΕΚΤ, η πιο δύσκολη σχετίζεται με τους ολοένα και πιο σημαντικούς δεσμούς μεταξύ της νομισματικής πολιτικής και της πλευράς της προσφοράς της οικονομίας. Αυτό θα καταστήσει πιο δύσκολο τον έλεγχο του πληθωρισμού και θα αυξήσει τον αντίκτυπο της πολιτικής της ΕΚΤ πέρα ​​από βραχυπρόθεσμα και μεσοπρόθεσμα.