Deutsche Bank: Μία ακόμα κρίση για το καλοκαίρι

Καθώς το καλοκαίρι πλησιάζει στην κορύφωσή του, οι εικασίες για μία νέα περίοδο αναταραχής στις αγορές αυξάνονται. Άλλωστε, ιστορικά, κατά το τρίτο τρίμηνο καταγράφεται η μεγαλύτερη άνοδο στον δείκτη φόβου VIX, η ρευστότητα είναι περιορισμένη και πολλές ιστορικές κρίσεις έχουν ξεκινήσει στα τέλη του καλοκαιριού.

Θα μπορούσε το 2025 να φέρει μια ακόμη αναστάτωση; Οι λόγοι που έρχονται στο μυαλό και που θα μπορούσαν να πυροδοτήσουν μία νέα ασταθή περίοδο είναι ποικίλοι, αλλά η αιχμή θα μπορούσε να εστιαστεί στους αμερικανικούς δασμούς, οι οποίοι σύμφωνα με την τελευταία παράταση θα ισχύσουν από από την 1η Αυγούστου.

Τους προβληματισμούς αυτούς αναλύει σε πρόσφατή της έκθεσή της η Deutsche Bank, τονίζοντας ότι για αρχή θα μπορούσαμε να αρχίσουμε να βλέπουμε τον πληθωριστικό αντίκτυπο
των δασμών, ο οποίος θα μπορούσε να οδηγήσει τις αγορές να αποτιμήσουν τις μειώσεις των επιτοκίων που αναμένουν. Υπάρχει συνεχής ανησυχία για τη δημοσιονομική πολιτική. Και φυσικά, υπάρχουν οι άγνωστοι παράγοντες (όπως η χαλάρωση του carry trade του γιεν το 2024) που δεν έχουμε καν λάβει υπόψη.

Αλλά οι αγορές ήταν αξιοσημείωτα ανθεκτικές φέτος, τονίζει η DB: τα μακροοικονομικά θεμελιώδη μεγέθη παραμένουν ισχυρά και έχουμε δει ότι οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής θα  προσαρμόσουν την πολιτική τους ως απάντηση στην αναταραχή της αγοράς. Έτσι, η δυναμική της αγοράς λειτουργεί ως περιορισμός στην πολιτική και, όσο αυτό παραμένει, θα χρειαζόταν ένα μεγαλύτερο σοκ που η πολιτική δεν μπορεί να διορθώσει για να προκαλέσει μακροχρόνια αναταραχή στην αγορά.

Οι καλοκαιρινές κρίσεις των τελευταίων ετών

2024 – Μια αδύναμη έκθεση για την απασχόληση στις ΗΠΑ πυροδοτεί αναταραχή καθώς το carry trade του γιεν υποχωρεί

Στις αρχές Αυγούστου, μια αδύναμη έκθεση για την απασχόληση στις ΗΠΑ ακολούθησε αρκετά αρνητικά στοιχεία. Αυτός ο συνδυασμός οδήγησε σε μια μεγάλη επαναξιολόγηση των πιθανών
διαφορών επιτοκίων μεταξύ Ιαπωνίας και ΗΠΑ, η οποία με τη σειρά της προκάλεσε την υποχώρηση του carry trade του γιεν. Αυτό οδήγησε σε μια τεράστια πτώση των ιαπωνικών περιουσιακών στοιχείων, με τον δείκτη TOPIX να υποχωρεί -12,2% σε μία μόνο ημέρα. Στο αποκορύφωμα της αναταραχής, ο VIX έφτασε σε ενδοημερήσια κορύφωση 65,73 μονάδων, την υψηλότερη από τον Μάρτιο του 2020.

2022 – Οι αγορές καταρρέουν καθώς οι κεντρικές τράπεζες εντείνουν τη ρητορική των «γερακιών» και οι ευρωπαϊκές τιμές φυσικού αερίου αυξάνονται.

Το 2022, ο επίμονος πληθωρισμός ήταν το κύριο πρόβλημα. Ο πρόεδρος της Fed, Πάουελ, εκφώνησε μια έντονη ομιλία στο Τζάκσον Χολ στα τέλη Αυγούστου και η Fed προέβη σε τρίτη συνεχόμενη αύξηση 75 μονάδων βάσης στη συνεδρίασή της τον Σεπτέμβριο. Εν τω μεταξύ, στην Ευρώπη, οι τιμές του φυσικού αερίου αυξάνονταν κατακόρυφα, με τις κυβερνήσεις να παρεμβαίνουν με πακέτα για να μετριάσουν τον αντίκτυπο στους καταναλωτές.  Οι αγορές κατέρρευσαν, με τον S&P 500 να υποχωρεί κατά -4,2% τον Αύγουστο και κατά -9,3% περαιτέρω τον Σεπτέμβριο.

2015 – Η κρίση του ευρώ επανεμφανίζεται στην Ελλάδα παράλληλα με μια μαζική πώληση μετοχών στην Κίνα

Το καλοκαίρι του 2015 αυξήθηκαν οι φόβοι για μια έξοδο της Ελλάδας από την Ευρωζώνη. Αυτό συνέβη μετά τη διεξαγωγή δημοψηφίσματος από τον πρωθυπουργό Αλέξη Τσίπρα για το αν θα αποδεχτεί τους όρους της συμφωνίας διάσωσης. Εν τω μεταξύ, στην Κίνα, μια μεγάλη ρευστοποίηση μετοχών οδήγησε τον Σύνθετο Δείκτη της Σαγκάης να υποχωρήσει κατά -43% από την κορύφωσή του στις 12 Ιουνίου έως τις 26 Αυγούστου.

2011 – Οι ΗΠΑ εμπλέκονται σε κρίση ορίου χρέους, ενώ η κρίση του ευρώ επιδεινώνεται

Στις ΗΠΑ, μια διαμάχη για το ανώτατο όριο χρέους ολοκληρώθηκε μέχρι την προθεσμία και οι ΗΠΑ αντιμετώπισαν υποβάθμιση της πιστοληπτικής αξιολόγησης από την S&P. Εν τω μεταξύ, αυξήθηκαν οι φόβοι για τη βιωσιμότητα του χρέους στην Ισπανία και την Ιταλία, οδηγώντας σε σημαντική διεύρυνση των spreads των κρατικών ομολόγων. Ο S&P 500 υποχώρησε κατά -5,7% τον Αύγουστο και κατά -7,2% περαιτέρω τον Σεπτέμβριο.

2008: Η Παγκόσμια Χρηματοοικονομική Κρίση εισέρχεται στην πιο κρίσιμη φάση της

Στις 15 Σεπτεμβρίου, η Lehman Brothers υπέβαλε αίτηση πτώχευσης. Λίγο αργότερα, στις 28 Σεπτεμβρίου, η κυβέρνηση Μπους και οι ηγέτες του Κογκρέσου κατέληξαν σε συμφωνία για ένα πακέτο διάσωσης 700 δισεκατομμυρίων δολαρίων, αλλά μια ψήφος για την απόρριψή του στη Βουλή των Αντιπροσώπων πυροδότησε περαιτέρω αναταραχή και πτώση -8,79% στον S&P 500,
σηματοδοτώντας τη μεγαλύτερη ημερήσια πτώση από τη Μαύρη Δευτέρα του 1987.

2007: Τα πρώτα σημάδια της Παγκόσμιας Κρίσης γίνονται εμφανή

Στις 9 Αυγούστου, η BNP Paribas πάγωσε κεφάλαια αξίας 1,6 δισεκατομμυρίων ευρώ λόγω προβλημάτων μεταξύ των αμερικανικών στεγαστικών δανείων υψηλού κινδύνου. Τον επόμενο μήνα, η βρετανική τράπεζα Northern Rock βίωσε μαζική καταβολή καταθέσεων και η Fed μείωσε τα επιτόκια για πρώτη φορά μετά από 4 χρόνια, με μείωση 50 μονάδων βάσης.

Τι θα μπορούσε λοιπόν να προκαλέσει μια νέα περίοδο αναταραχής το 2025;

Όπως επισημαίνει η Deutsche Bank υπάρχουν κάποιοι καταλύτες που θα μπορούσαν να πυροδοτήσουν μία νέα θερινή κρίση:

1. Οι δασμοί των ΗΠΑ αυξάνονται ξανά την 1η Αυγούστου.

Οι ΗΠΑ ανακοίνωσαν αμοιβαίους δασμούς την «Ημέρα της Απελευθέρωσης» (2 Απριλίου), αλλά η επακόλουθη αναταραχή στην αγορά οδήγησε στην αναβολή τους κατά 90 ημέρες, η οποία έληξε στις 9 Ιουλίου, για να λάβει μία ακόμα παράταση , η οποία θα εκπνεύσει την 1η Αυγούστου.

Παράλληλα με τους αμοιβαίους δασμούς, υπάρχουν ακόμη περαιτέρω τομεακοί δασμοί που ενδεχομένως να βρίσκονται σε εξέλιξη, επιπλέον εκείνων που εφαρμόζονται στον χάλυβα, τα  αυτοκίνητα και το αλουμίνιο. Πράγματι, αυτή τη στιγμή διεξάγονται έρευνες για ημιαγωγούς, φαρμακευτικά προϊόντα και κρίσιμα ορυκτά.

Οι αγορές προς το παρόν δεν το αποτιμούν καθόλου. Άλλωστε, έχουμε δει ήδη αρκετές προθεσμίες να μετατίθενται και μέχρι πρόσφατα υπήρχε ο φόβος ότι οι δασμοί θα επέστρεφαν στις 9  Ιουλίου, αλλά αυτό τώρα έχει μετατεθεί για την 1η Αυγούστου. Επιπλέον, ακόμη και αν οι δασμοί επέστρεφαν πλήρως, αυτή τη στιγμή ξεκινάμε από έναν βασικό δασμολογικό συντελεστή 10% που ισχύει από τις αρχές Απριλίου, αντί για τίποτα. Και φυσικά, η προσδοκία είναι ότι ενδέχεται να επιτευχθούν περαιτέρω εμπορικές συμφωνίες που θα αποτρέψουν την επιστροφή των δασμών στα
επίπεδα που είχαν οριστεί την «Ημέρα της Απελευθέρωσης».

Έτσι, ενώ είναι λογικό οι αγορές να είναι σκεπτικές, έχουμε δει ήδη μερικές φορές όπου οι αγορές εξεπλάγησαν από το πόσο επιθετική ήταν η κυβέρνηση, συμπεριλαμβανομένης της ίδιας της «Ημέρας της Απελευθέρωσης» (2 Απριλίου), αλλά και όταν ο Τραμπ ανακοίνωσε και τελικά εφάρμοσε δασμούς 25% στον Καναδά και το Μεξικό πριν από αυτό. Επομένως, μια πιο απότομη από την αναμενόμενη αύξηση των δασμών τον Αύγουστο σίγουρα θα ταίριαζε σε αυτήν την κατηγορία και θα μπορούσε να πυροδοτήσει μια νέα μαζική πώληση.

2. Ο πληθωριστικός αντίκτυπος των υφιστάμενων δασμών γίνεται εμφανής, αναγκάζοντας τις αγορές να αποτιμήσουν τις μειώσεις των επιτοκίων.

Μέχρι στιγμής, δεν είναι προφανές ότι οι δασμοί είχαν σημαντικό αντίκτυπο στις τιμές καταναλωτή στις ΗΠΑ. Υπήρξαν μερικές κατηγορίες, όπως οι μεγάλες συσκευές, που έχουν δει αντίκτυπο, αλλά δεν ήταν εκτεταμένος. Πράγματι, οι τελευταίες 4 εκθέσεις ΔΤΚ των ΗΠΑ εξέπληξαν πτωτικά, γεγονός που έχει διατηρήσει σε ισχύ την προοπτική μείωσης των επιτοκίων από την Fed φέτος.

Ωστόσο, εδώ και καιρό λέγεται ότι ο πληθωριστικός αντίκτυπος των δασμών δεν θα είναι σαφής μέχρι τα στοιχεία του Ιουνίου και του Ιουλίου, όταν οι εταιρείες θα έχουν χρόνο να προσαρμόσουν
τις τιμές τους. Αυτό θα γίνει εμφανές κυρίως συνέχεια τον Αύγουστο (για τον ΔΤΚ του Ιουλίου).

Αυτό έχει σημασία επειδή μια ισχυρή έκθεση σημαίνει ότι η Fed είναι απίθανο να μειώσει τα επιτόκια σύντομα. Άλλωστε, η αγορά εργασίας εξακολουθεί να βρίσκεται σε ισχυρή κατάσταση, επομένως δεν υπάρχει επείγουσα ανάγκη για μείωση σε αυτό το σκέλος της εντολής, επομένως, εάν ο πληθωρισμός κινηθεί περαιτέρω πάνω από τον στόχο, αυτό θα αφαιρέσει μια άλλη λογική.

Αυτό είναι σημαντικό επειδή οι αγορές εξακολουθούν να προεξοφλούν δύο μειώσεις επιτοκίων από την Fed μέχρι το τέλος του έτους, επομένως, εάν αυτές δεν υλοποιηθούν, αυτό θα προκαλέσει μια αντίδραση της αγοράς, δεδομένου ότι έχουν ήδη προεξοφληθεί.

Ο κανόνας Sham

Σύμφωνα με τους συντάκτες της έκθεσης η ανθεκτικότητα της ανάπτυξης αρχίζει να κλονίζεται, εγείροντας νέες εικασίες για μια ύφεση όπως το περασμένο καλοκαίρι.

Η πιο σημαντική αιτία για την αναταραχή του περασμένου καλοκαιριού ήταν τα αδύναμα στοιχεία. Η έκθεση για την απασχόληση στις ΗΠΑ στις 2 Αυγούστου έδειξε ότι τον Ιούλιο προστέθηκαν μόνο +114.000 θέσεις εργασίας, με αναθεωρήσεις προς τα κάτω. Το ποσοστό ανεργίας αυξήθηκε περισσότερο από το αναμενόμενο, ενεργοποιώντας τον κανόνα Sahm, όταν ο τριμηνιαίος μέσος όρος του ποσοστού ανεργίας έχει αυξηθεί κατά μισή μονάδα μέσα σε ένα χρόνο.

Μόλις την προηγούμενη ημέρα, ο μεταποιητικός κλάδος ISM εξέπληξε προς τα κάτω.

Αυτό βοήθησε στην πυροδότηση ενός μεγάλου sell-off, με τον S&P 500 να υποχωρεί κατά πάνω από -6% σε μόλις τρεις συνεδριάσεις συναλλαγών. Στην ουσία, οι επενδυτές επαναξιολογούσαν τις βραχυπρόθεσμες προοπτικές ανάπτυξης προς τα κάτω, γεγονός που οδήγησε σε μια μεγάλη ανατιμολόγηση στις χρηματοπιστωτικές αγορές.

Αυτό που ήταν ενδιαφέρον με τις κινήσεις του περασμένου καλοκαιριού ήταν ότι δεν χρειάστηκαν τόσα πολλά αδύναμα στοιχεία. Και αντικειμενικά, οι μισθοδοσίες δεν ήταν σε ύφεση, ήταν ακόμα πάνω από το όριο των +100.000. Αλλά αξιοποίησε τους υπάρχοντες φόβους για επιβράδυνση και, με την παραβίαση του Κανόνα Sahm, ο φόβος ήταν ότι τα πράγματα επρόκειτο να χειροτερέψουν πολύ γρήγορα, ιδίως με την Fed να έχει διατηρήσει αμετάβλητα τα επιτόκια για πάνω από ένα χρόνο σε περιοριστικό έδαφος. Για σήμερα, αυτό δείχνει ότι θα μπορούσαν να χρειαστούν μόνο μερικές συνεχόμενες ημέρες δημοσίευσης απογοητευτικών δεδομένων για να ενταθούν αυτοί οι φόβοι για ύφεση, ακόμη και αν τα επόμενα δεδομένα δεν το δικαιολογούν. Αυτό ισχύει ιδιαίτερα δεδομένης της ευρείας αισιοδοξίας ότι δεν πρόκειται να υπάρξει ύφεση αυτή τη στιγμή, σε μια κατάσταση όπου οι παγκόσμιες μετοχές βρίσκονται κοντά σε ιστορικά υψηλά και τα πιστωτικά spreads είναι σε ιστορικά standards.

Με τα επίπεδα δημόσιου χρέους να βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά επίπεδα, αυτός είναι ένας διαρκής φόβος προς το παρόν.

Αρκετές χώρες έχουν ήδη αντιμετωπίσει μια απότομη αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων φέτος, συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ τον Μάιο μετά την υποβάθμιση της πιστοληπτικής αξιολόγησης από την Moody’s, και του Ηνωμένου Βασιλείου την περασμένη εβδομάδα, αφού υπήρχαν εικασίες σχετικά με τους δημοσιονομικούς κανόνες .

Και στις δύο περιπτώσεις, μια απροσδόκητη αιτία προκάλεσε προβλήματα, αλλά έπαιξε ρόλο στις προϋπάρχουσες ανησυχίες για τα υψηλά επίπεδα ελλείμματος. Αυτό συμβαίνει σε μια εποχή που έχουμε ήδη δει ανησυχίες για το έλλειμμα της Γαλλίας μετά τις εκλογές της περασμένης χρονιάς, όταν η Γερμανία επιδιώκει ένα μεγάλο δημοσιονομικό κίνητρο, και η απόδοση του 30ετούς ομολόγου της Ιαπωνίας διαπραγματεύεται πάνω από το 3%.

Ένα γεωπολιτικό σοκ προκαλεί σημαντική απότομη αύξηση των τιμών του πετρελαίου.

Η γεωπολιτική είναι ένας παράγοντας που δεν έχει επηρεάσει πραγματικά τις αγορές κατά τη διάρκεια του 2023 και του 2024. Έχουμε δει κάποιες σύντομες διακυμάνσεις, αλλά δεν έχουν διατηρηθεί. Ένας βασικός λόγος είναι ότι τα πρόσφατα γεωπολιτικά γεγονότα, συμπεριλαμβανομένης της Μέσης Ανατολής, δεν έχουν επηρεάσει πραγματικά τα παγκόσμια μακροοικονομικά θεμελιώδη μεγέθη, με τις τιμές του πετρελαίου να παραμένουν συγκρατημένες προς το παρόν.

Αλλά, αν αυτό άλλαζε, σε σημείο που οι τιμές του πετρελαίου να σημειώνουν διαρκή αύξηση, π.χ. διατηρηθεί πάνω από τα 100 δολάρια/βαρέλι, τότε αυτό θα δημιουργούσε ένα στασιμοπληθωριστικό σοκ της μοίρας που είδαμε το 2022. Αυτό αποτελούσε ένα μεγάλο πρόβλημα για τις αγορές, επειδή επιδείνωσε τον πληθωρισμό, αναγκάζοντας τις κεντρικές τράπεζες να αυξήσουν επιθετικά τα επιτόκια, ενώ η ανάπτυξη δέχτηκε επίσης πλήγμα (ιδιαίτερα στην Ευρώπη) δεδομένου του σοκ των όρων του εμπορίου.