Οι κρυπτο-κρίσεις έρχονται

Project Syndicate

Έχοντας υιοθετήσει ένα σημαντικό νομοθέτημα για τα ψηφιακά νομίσματα (τον νόμο GENIUS) και με άλλα να εκκρεμούν (ο νόμος CLARITY έχει περάσει από τη Βουλή των Αντιπροσώπων), οι Ηνωμένες Πολιτείες είναι έτοιμες να γίνουν ένας σημαντικός κόμβος δραστηριοτήτων που σχετίζονται με τα κρυπτονομίσματα, ή ακόμα – παίρνοντας κυριολεκτικά τα λόγια του Προέδρου Ντόναλντ Τραμπ – η «πρωτεύουσα των crypto στον κόσμο». Αλλά όσοι υποστηρίζουν τη νέα νομοθεσία θα πρέπει να είναι προσεκτικοί με αυτό που εύχονται.

Δυστυχώς, η βιομηχανία των crypto έχει αποκτήσει τόση πολιτική ισχύ – κυρίως μέσω πολιτικών δωρεών – ώστε ο νόμος GENIUS και ο νόμος CLARITY έχουν σχεδιαστεί ώστε να αποτρέπουν την εύλογη ρύθμιση. Το αποτέλεσμα πιθανότατα θα είναι ένας κύκλος άνθησης-κατάρρευσης επικών διαστάσεων.

Ιστορικά, το σημαντικό πλεονέκτημα των χρηματοπιστωτικών αγορών των ΗΠΑ σε σύγκριση με άλλες χώρες ήταν η σχετικά μεγαλύτερη διαφάνεια, η οποία επιτρέπει στους επενδυτές να κατανοούν βαθύτερα τους κινδύνους και να λαμβάνουν καλύτερα ενημερωμένες αποφάσεις. Οι ΗΠΑ διαθέτουν επίσης αυστηρούς κανόνες κατά των συγκρούσεων συμφερόντων, απαιτήσεις για δίκαιη μεταχείριση των επενδυτών (συμπεριλαμβανομένης της προστασίας των περιουσιακών τους στοιχείων σε κατάλληλες διευθετήσεις θεματοφυλακής), καθώς και όρια στον βαθμό κινδύνου που μπορούν να αναλάβουν πολλές χρηματοπιστωτικές εταιρείες.

Αυτό το πλαίσιο δεν είναι τυχαίο ούτε κάτι που προέκυψε αποκλειστικά μέσω ανταγωνισμού της αγοράς. Αντιθέτως, είναι αποτέλεσμα λογικών νόμων και κανονισμών που θεσπίστηκαν τη δεκαετία του 1930 (μετά από μια μεγάλη καταστροφή) και έκτοτε εξελίχθηκαν με λογικό τρόπο. Αυτοί οι κανόνες είναι ο κύριος λόγος που στις ΗΠΑ είναι τόσο εύκολο να κάνεις επιχειρήσεις, να φέρνεις νέες ιδέες στην αγορά και να αντλείς κεφάλαια για να υποστηρίξεις την καινοτομία κάθε είδους.

Κάθε μεμονωμένος επιχειρηματίας ή ακόμα και ένας πιθανός νέος κλάδος (όπως τα crypto) μπορεί να δυσανασχετήσει με αυτούς τους κανόνες, ισχυριζόμενος ότι είναι διαφορετικός από οτιδήποτε έχει ξαναδεί ο κόσμος. Αλλά η χρηματοοικονομική καινοτομία συνεπάγεται κινδύνους για ολόκληρο το χρηματοπιστωτικό σύστημα, όχι μόνο για μεμονωμένους επενδυτές. Ο σκοπός της ρύθμισης είναι να προστατεύει το σύνολο.

Πολλές μεγάλες οικονομίες – συμπεριλαμβανομένων των ΗΠΑ – το έμαθαν αυτό με τον δύσκολο τρόπο. Τα τελευταία 200 χρόνια, έχουν βιώσει σοβαρές χρηματοπιστωτικές αναταράξεις και ακόμη και συστημικές καταρρεύσεις. Μία τέτοια κατάρρευση υπήρξε βασικός παράγοντας της Μεγάλης Ύφεσης, που ξεκίνησε με το κραχ του χρηματιστηρίου το 1929 και εξαπλώθηκε ρίχνοντας πολλά τράπεζες (και άλλες επενδύσεις), καταστρέφοντας τον πλούτο και τα όνειρα εκατομμυρίων Αμερικανών. Η αποφυγή επανάληψης αυτής της εμπειρίας υπήρξε εδώ και καιρό σημαντικός στόχος πολιτικής.

Αλλά ο νόμος GENIUS δεν προωθεί αυτόν τον στόχο. Ο νόμος δημιουργεί ένα πλαίσιο για τα stablecoins, ένα σημαντικό αναδυόμενο ψηφιακό περιουσιακό στοιχείο, που εκδίδεται από αμερικανικές και ξένες εταιρείες και υποτίθεται ότι διατηρεί σταθερή αξία έναντι ενός συγκεκριμένου νομίσματος ή εμπορεύματος, με το δολάριο ΗΠΑ να είναι το πιο δημοφιλές σημείο αναφοράς. Τα stablecoins είναι χρήσιμα για επενδυτές που δραστηριοποιούνται στις συναλλαγές κρυπτονομισμάτων, επιτρέποντάς τους να μετακινούνται μέσα και έξω από συγκεκριμένα crypto assets χωρίς να χρειάζεται να περιηγούνται στο παραδοσιακό (μη crypto) χρηματοπιστωτικό σύστημα. Πρέπει να αναμένουμε σημαντική ζήτηση, ακόμη και από μη χρηματοπιστωτικές εταιρείες (όπως η Walmart και η Amazon) που επιδιώκουν να παρακάμψουν τα καθιερωμένα συστήματα πληρωμών.

Το επιχειρηματικό μοντέλο των εκδοτών stablecoin είναι να εκμεταλλεύονται τη διαφορά (spread) μεταξύ αυτού που πληρώνουν για τα νομίσματά τους (μηδενικό επιτόκιο υπό αυτή τη νομοθεσία) και αυτού που μπορούν να αποκομίσουν όταν επενδύουν τα αποθεματικά τους, ακριβώς όπως μια τράπεζα. Όλα τα κίνητρα των εκδοτών stablecoin είναι να επενδύσουν τουλάχιστον μέρος των αποθεματικών τους σε πιο ριψοκίνδυνα περιουσιακά στοιχεία για υψηλότερες αποδόσεις. Αυτό θα αποτελέσει σημαντική πηγή ευπάθειας, ειδικά όταν οι εκδότες αδειοδοτούνται από επιεικείς πολιτειακές αρχές.

Πράγματι, από συστημική σκοπιά, η βασική αδυναμία του νόμου GENIUS είναι η αποτυχία του να αντιμετωπίσει αποτελεσματικά τον εγγενή κίνδυνο των μαζικών αναλήψεων (runs) σε stablecoins, επειδή εμποδίζει τους ρυθμιστές να επιβάλλουν ισχυρά κεφαλαιακά, ρευστότητας και άλλα προστατευτικά μέτρα. Και όταν κάποιος εκδότης stablecoin – εγχώριος ή ξένος – βρεθεί σε δύσκολη θέση, ποιος θα παρέμβει, και με ποια εξουσία, για να αποτρέψει την εξάπλωση των προβλημάτων στην πραγματική οικονομία, όπως στη δεκαετία του 1930;

Η απλή εφαρμογή του πτωχευτικού κώδικα σε αποτυχημένους εκδότες stablecoin θα επιβάλλει αναπόφευκτα σοβαρά κόστη στους επενδυτές, συμπεριλαμβανομένων παρατεταμένων καθυστερήσεων στην επιστροφή όσων χρημάτων απομένουν. Αυτό σχεδόν σίγουρα θα επιδεινώσει τις αναλήψεις και από άλλους εκδότες stablecoin.

Επιπλέον, αν οι στόχοι του νόμου GENIUS περιλαμβάνουν τη διατήρηση του δολαρίου ΗΠΑ ως παγκόσμιου αποθεματικού νομίσματος και την ενίσχυση της ζήτησης για ομόλογα του αμερικανικού Δημοσίου (όπως δηλώνουν οι υποστηρικτές του), γιατί το Άρθρο 15 του νόμου επιτρέπει σε ξένους εκδότες να επενδύουν τα αποθεματικά τους σε περιουσιακά στοιχεία όπως το (ριψοκίνδυνο) κρατικό χρέος της δικής τους χώρας, ακόμη και αν αυτό το χρέος δεν είναι εκπεφρασμένο σε δολάρια; Πρέπει να αναμένουμε οι ξένες ρυθμιστικές αρχές να ανέχονται ή ακόμη και να ευνοούν τέτοιες διευθετήσεις. Αλλά τότε θα έχουμε «stablecoins» με σταθερές υποχρεώσεις σε δολάρια, που θα υποστηρίζονται σε σημαντικό βαθμό από μη-δολαριακά περιουσιακά στοιχεία – και μπορεί κανείς εύκολα να φανταστεί τι θα προκαλέσει μια μεγάλη ανατίμηση του δολαρίου σε αυτές τις διευθετήσεις (προειδοποίηση: άμεσα προβλήματα ρευστότητας, φόβοι αφερεγγυότητας και αποσταθεροποιητικές μαζικές αναλήψεις).

Υπάρχουν πολλά περισσότερα προβλήματα στον ορίζοντα, ιδιαίτερα αν κάποια εκδοχή του νόμου CLARITY περάσει από τη Γερουσία. Αυτή η νομοθεσία θα επέτρεπε συγκρούσεις συμφερόντων και αυτο-εξυπηρέτηση σε κλίμακα που δεν έχει επιτραπεί από τη δεκαετία του 1920. Υπάρχουν επίσης σοβαρές ανησυχίες για την εθνική ασφάλεια, στον βαθμό που τόσο ο νόμος GENIUS όσο και ο νόμος CLARITY επιτρέπουν ή ακόμη και διευκολύνουν τη συνεχιζόμενη χρήση των stablecoins (και του crypto ευρύτερα) σε παράνομες χρηματοοικονομικές συναλλαγές.

Οι ΗΠΑ μπορεί πράγματι να γίνουν η πρωτεύουσα των crypto στον κόσμο και, υπό το αναδυόμενο νομοθετικό πλαίσιο, μερικοί πλούσιοι άνθρωποι σίγουρα θα γίνουν πλουσιότεροι. Αλλά στην επιθυμία του να ικανοποιήσει τις απαιτήσεις της βιομηχανίας crypto, το Κογκρέσο έχει εκθέσει τους Αμερικανούς – και τον κόσμο – στην πραγματική πιθανότητα επιστροφής των χρηματοοικονομικών πανικών και σοβαρής οικονομικής ζημιάς, που συνεπάγεται μαζικές απώλειες θέσεων εργασίας και καταστροφή πλούτου.

Ο Simon Johnson, βραβευμένος το 2024 με το Νόμπελ Οικονομικών και πρώην επικεφαλής οικονομολόγος του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου, είναι καθηγητής στο MIT Sloan School of Management και συν-συγγραφέας (με τον Daron Acemoglu) του βιβλίου Power and Progress: Our Thousand-Year Struggle Over Technology and Prosperity (PublicAffairs, 2023).