Μάρτιν Γουλφ (BIS): Καιρός να χτυπήσει συναγερμός για την παγκόσμια οικονομία

«Προτού ξεσπάσει η οικονομική κρίση του 2007-2009 η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (BIS) έγινε αντιδημοφιλής στις Κεντρικές Τράπεζες και στα στελέχη τους σε ολόκληρο τον κόσμο επισημαίνοντας τους κινδύνους που δημιουργούν οι χαλαρές νομισματικές πολιτικές, η υπερβολική μόχλευση, οι υψηλές τιμές των περιουσιακών στοιχείων και η έλλειψη διαφάνειας», γράφει στους «Financial Times» ο Μάρτιν Γουλφ.

«Οι προειδοποιήσεις της BIS αγνοήθηκαν και το αποτέλεσμα ήταν μια καταστροφική οικονομική κρίση, η οποία όχι μόνο προκάλεσε μια τεράστια ύφεση, αλλά άφησε επίσης στους μεταγενέστερους μια κληρονομιά υψηλού δημόσιου χρέους και λαϊκιστικών πολιτικών», θυμίζει ο διάσημος Βρετανός οικονομικός αναλυτής, που επισημαίνει ότι η Τράπεζα κρούει γι’ άλλη μια φορά τον κώδωνα του κινδύνου.

Για την ακρίβεια, η BIS έχει εκφράσει εδώ και καιρό τις ανησυχίες της για τους δημοσιονομικούς και χρηματοοικονομικούς κινδύνους που εγκυμονούν στις μέρες μας και απειλούν να ανατρέψουν την ανοδική πορεία των αγορών μετοχών και ομολόγων. Αλλά μόλις την περασμένη εβδομάδα ο γενικός διευθυντής της, Πάμπλο Ερνάντες ντε Κος, ο οποίος υπήρξε πρώην διοικητής της Κεντρικής Τράπεζας της Ισπανίας, έκανε μια διεξοδική περιγραφή των «δημοσιονομικών απειλών σε ένα μεταβαλλόμενο παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό περιβάλλον».

Τι φέρνει το χρέος

«Ο Ερνάντες ντε Κος ξεκινά από το γεγονός ότι οι λόγοι του δημόσιου χρέους προς το ΑΕΠ σε πολλές προηγμένες οικονομίες βρίσκονται σε ύψη-ρεκόρ μετά τον Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο», εξηγεί ο Μάρτιν Γουλφ. Γράφει συγκεκριμένα ο ισπανός τραπεζίτης: «Ελλείψει μιας επιτάχυνσης της οικονομικής ανάπτυξης που τροφοδοτείται από την τεχνητή νοημοσύνη, υπάρχουν βάσιμοι λόγοι να πιστεύουμε ότι οι κίνδυνοι θα συνεχίσουν να αυξάνονται».

Ο Ισπανός τραπεζίτης θεωρεί ότι η προοπτική αύξησης του δημοσίου χρέους αυξάνει την πιθανότητα περαιτέρω οικονομικών σοκ, συμπεριλαμβανομένης μιας ακόμη χρηματοπιστωτικής κρίσης. Αναφέρει συγκεκριμένα ως ενδυνάμει παράγοντες κρίσης την αύξηση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων, την επιδείνωση του δημογραφικού προβλήματος, την εχθρότητα των κυβερνήσεων προς τη μετανάστευση, μια εμφανή απροθυμία των κυβερνήσεων να υποστούν το πολιτικό κόστος της μείωσης των δημοσιονομικών ελλειμμάτων και πολλές άλλες πιέσεις, ιδίως για αύξηση των δαπανών για την άμυνα.

Η χρηματοδότηση

«Η αύξηση του δημόσιου χρέους αποτελεί μια ανησυχία. Μια άλλη είναι ο τρόπος χρηματοδότησής του», σημειώνει ο Μάρτιν Γουλφ, που αναφέρεται σε μια «μεγαλύτερη αλλαγή, η οποία έχει να κάνει με την σχετική μείωση του ρόλου των τραπεζών και την ταυτόχρονη ενίσχυση των μη τραπεζικών χρηματοοικονομικών διαμεσολαβητών σε ό,τι αφορά την κατοχή και τον έλεγχο χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων».

Κατά τον Ερνάντες ντε Κος, ο λόγος των μη τραπεζικών συμμετοχών σε χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία προς το παγκόσμιο ΑΕΠ αυξήθηκε κατά 74 ποσοστιαίες μονάδες το διάστημα από το 2008 έως το 2023, ενώ αυτός των τραπεζών αυξήθηκε μόνο κατά 17 ποσοστιαίες μονάδες.

Ο Ισπανός τραπεζίτης προειδοποιεί ότι ο συνδυασμός των αυξανόμενων εκδόσεων κρατικού χρέους με την ταυτοχρονη μείωση του ρόλου των ιδιωτικών τραπεζών μετά την χρηματοοικονομική κρίση του 2007-2008 δημιούργησε ένα σταθερά αυξανόμενο χάσμα μεταξύ της προσφοράς κρατικών ομολόγων και των περιουσιακών στοιχείων των τραπεζικών διαπραγματευτών που απαιτούνται για να υποστηρίξουν την ικανότητα των ίδιων των τραπεζών να διαμεσολαβούν.

Τα hedge funds

Οι μη-τραπεζικοί χρηματοοικονομικοί διαμεσολαβητές αποτελούν μια ετερογενή ομάδα, διευκρινίζει ο τραπεζίτης της BIS. Μια κεφαλαιώδης διάκριση είναι μεταξύ των επενδυτών «πραγματικού χρήματος», όπως τα συνταξιοδοτικά ταμεία και οι ασφαλιστικές εταιρείες, και των μοχλευμένων κερδοσκόπων, ιδίως των hedge funds.

Ο Ερνάντες ντε Κος εξήγησε ότι η πρώην ομάδα μακροπρόθεσμων ιδιωτών επενδυτών έχει αυξήσει σημαντικά τις συμμετοχές της σε κρατικά ομόλογα, από ένα ποσοστό 82% του παγκόσμιου ΑΕΠ το 2008 σε 135% του παγκόσμιου ΑΕΠ το 2023.

Τα hedge funds και τα άλλα αμοιβαία κεφάλαια υψηλού ρίσκου έχουν επίσης αυξήσει την αξία των συμμετοχών τους κατά τη διάρκεια των ετών αυτών από το 13% στο 18% του παγκόσμιου ΑΕΠ.

«Πολλές από αυτές τις μη-τραπεζικές οντότητες πρέπει επίσης να αντισταθμίζουν τους συναλλαγματικούς κινδύνους που τους απειλούν με δεδομένη την αύξηση των διασυνοριακών συμμετοχών τους. Αυτό έχει ως αποτέλεσμα να αυξηθεί πάρα πολύ την εξάρτησή τους από τις συμφωνίες ανταλλαγών ξένου νομίσματος (swaps) που συνάπτουν.

Μεταπτώσεις ηθικού

Τι συνεπάγονται, λοιπόν, αυτές οι μετατοπίσεις για τη σταθερότητα των αγορών κρατικών ομολόγων, τα οποία αποτελούν τα χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία αναφοράς;

Το προφανές όφελος που προέκυψε είναι το γεγονός ότι οι τράπεζες είναι λιγότερο εκτεθειμένες. Επιπλέον, θεωρητικά, τα κρατικά ομόλογα εξακολουθούν να είναι τα ασφαλέστερα χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία. Αλλά η ασφάλεια αυτή για τον επενδυτή σχετικοποιείται διαρκώς όσο τα βουνά χρέους ψηλώνουν και γίνονται όλο και πιο θεόρατα.

Εξάλλου είναι γνωστές οι μεταπτώσεις στο ηθικό των παραγόντων της αγοράς. «Οι αλλαγές στην αντίληψη του κινδύνου είναι βέβαιο ότι θα συνεχίσουν να εκδηλώνονται ξαφνικά: εφησυχασμός τη μια μέρα, πανικός την επομένη», σημειώνει ο Μάρτιν Γουλφ.

Οι κίνδυνοι

Επιπλέον υπάρχει ανησυχία για την ικανότητα ανάληψης κινδύνου – λόγω περιορισμένων ισολογισμών – των μη-τραπεζικών χρηματοοικονομικών διαμεσολαβητών. Εκεί αποδίδεται το σοκ της βρετανικής αγοράς ομολόγων του 2022. Ένας άλλος κίνδυνος είναι η πιθανότητα μαζικών πωλήσεων κρατικών ομολόγων από τα hedge funds σε περίπτωση που χρειάζονται αυξημένα κεφάλαια για εξαγορές, επειδή τα κρατικά ομόλογα είναι τα πιο εύκολα ρευστοποιήσιμα περιουσιακά στοιχεία. Τέλος, οι απώλειες που συνδέονται με τις συναλλαγματικές ισοτιμίες μπορούν να προκαλέσουν φυγή κεφαλαίων και κατάρρευση των τιμών των ομολόγων.

Αυτοί οι κίνδυνοι είναι οι γνωστοί. Αλλά υπάρχουν και άλλοι, λιγότερο γνωστοί. Ένας εξ αυτών αφορά τις στρατηγικές μοχλευμένων συναλλαγών των hedge funds, τα οποία έχουν καταφέρει να δανειστούν ποσά ίσα ή και μεγαλύτερα από την αγοραία αξία των εξασφαλίσεών τους. Περίπου το 70% των διμερών repos που συνάπτονται από hedge funds σε δολάρια ΗΠΑ προσφέρονται, για παράδειγμα, με μηδενικά κουρέματα.

Αυτό θα μπορούσε να επιδεινώσει τους κραδασμούς της αγοράς καθώς η χρηματοδότηση εξαφανίζεται. Και πάλι, οι επενδυτές με μικρότερη μόχλευση, όπως τα συνταξιοδοτικά ταμεία, είναι, σύμφωνα με τον Ερνάντες ντε Κος, εκτεθειμένοι σε «κινδύνους ανακύκλωσης χρηματοδότησης σε δολάρια που σχετίζονται με τη χρήση παραγώγων συναλλάγματος». Έτσι, αναλαμβάνουν ένα σημαντικό συναλλαγματικό κίνδυνο.

Η μόχλευση

Το θέμα είναι ότι η αστάθεια που προκαλείται από τη μόχλευση και τις αναντιστοιχίες λήξης δεν έχει εξαφανιστεί μόνο και μόνο επειδή οι τράπεζες είναι λιγότερο σημαντικές από ό,τι ήταν για τη χρηματοδότηση του χρέους. Μια λύση είναι αυτό που ο Ερνάντες ντε Κος αποκαλεί «σύμφωνη ρύθμιση». Όταν δηλαδή οι μη-τραπεζικοί χρηματοδότες αναλαμβάνουν κινδύνους παρόμοιους με των τραπεζών, θα πρέπει να υφίστανται και ανάλογη ρύθμιση από τις αρχές. Κάτι όμως που, όπως αναγνωρίζει ο τραπεζίτης, «είναι δύσκολο λόγω της απόλυτης ετερογένειας των παικτών».

Ο ντε Κος πιστεύει ότι θα πρέπει να υπάρχει μεγαλύτερη δυνατότητα κεντρικής εκκαθάρισης και επιβολή των ελάχιστων κουρεμάτων, όταν αυτά χρειάζονται. Τα σημερινά μηδενικά κουρέματα, προειδοποιεί, επιτρέπουν σε ορισμένους παίκτες της αγοράς «να λειτουργούν με όση μόχλευση θέλουν». Αυτό δεν μπορεί να έχει καλό τέλος, τονίζει.

Ρύθμιση και διαφάνεια

Δύο ακόμη συμπεράσματα που προκύπτουν είναι πρώτον όσο μεγαλύτερη είναι η ευαλωτότητα των μη-τραπεζικών χρηματοπιστωτικών διαμεσολαβητών, τόσο περισσότερος έλεγχος πρέπει να υπάρχει στις τράπεζες που τους χρηματοδοτούν. Δεύτερον συμπέρασμα είναι η ανάγκη για μεγαλύτερη διαφάνεια.

«Ένας ακόμη γύρος χρηματοπιστωτικών κρίσεων θα ισοδυναμούσε με εφιάλτη. Και ακόμη χειρότερο θα ήταν αν τα κράτη έχαναν την πιστοληπτική τους αξιοπιστία και αν τα εθνικά τους νομίσματα έπαυαν να θεωρούνται ασφαλή. Κάποιοι υποστηρίζουν, λανθασμένα, ότι η απάντηση είναι να αφήσουμε τις τράπεζες να αντικαταστήσουν για άλλη μια φορά τους μη-τραπεζικούς χρηματοπιστωτικούς διαμεσολαβητές. Μια πολύ καλύτερη λύση είναι να γίνουν τα δημόσια οικονομικά ασφαλέστερα», καταλήγει ο Ερνάντες ντε Κος. Και ο Μάρτιν Γουλφ συμφωνεί και επαυξάνει.