Ο επικείμενος στασιμοπληθωρισμός και η κρίση χρέους

Τον Απρίλιο προειδοποίησα ότι οι σημερινές χαλαρές νομισματικές και φορολογικές πολιτικές, όταν συνδυάζονται με αναταραχές στη προσφορά, θα μπορούσαν να οδηγήσουν στον στασιμοπληθωρισμό του 1970 (υψηλός πληθωρισμός μαζί με ύφεση). Στην πραγματικότητα, ο κίνδυνος σήμερα είναι ακόμη μεγαλύτερος.

Εξάλλου, οι δείκτες χρέους στις αναπτυγμένες οικονομίες και στις περισσότερο αναδυόμενες αγορές ήταν πολύ χαμηλότεροι το 1970, και για αυτό τον λόγο ο στασιμοπληθωρισμός δεν έχει συσχετισθεί ιστορικά με κρίσεις χρέους. Αν μη τι άλλο, ο απρόσμενος πληθωρισμός τη δεκαετία του 1970 εξάλειψε την αξία των ονομαστικών χρεών σε σταθερά επιτόκια, μειώνοντας, έτσι, τα βάρη των δημόσιων χρεών σε πολλές ανεπτυγμένες οικονομίες.

Αντιθέτως, κατά τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-2008, οι υψηλοί δείκτες χρέους (ιδιωτικοί και δημόσιοι) προκάλεσαν σοβαρή κρίση χρέους, καθώς η φούσκα στον τομέα των στεγαστικών δανείων έσκασε, ωστόσο, η ακόλουθη ύφεση οδήγησε σε χαμηλό πληθωρισμό, εάν όχι σε πλήρη αποπληθωρισμό. Λόγω της πιστωτικής κρίσης, υπήρχε ένας μακροοικονομικός κραδασμός που συγκέντρωσε τη ζήτηση, σε αντίθεση με σήμερα που ο κίνδυνος εναπόκειται στη μεριά της προσφοράς.

Έτσι, είμαστε σε χειρότερη μοίρα από τον στασιμοπληθωρισμό το 1970 και το 2007-2010. Οι δείκτες χρέους είναι πολύ υψηλότεροι από τη δεκαετία του 1970, και ο συνδυασμός χαλαρών οικονομικών πολιτικών και αναταραχών στην προσφορά απειλεί να πυροδοτήσει τον πληθωρισμό, παρά να προκαλέσει αποπληθωρισμό, προετοιμάζοντας το έδαφος για κρίσεις χρεών στασιμοπληθωρισμού τα επόμενα χρόνια.

Προς το παρόν, οι χαλαρές νομισματικές και φορολογικές πολιτικές θα συνεχίσουν να προκαλούν φούσκες κερδοσκοπίας, όπως και πιστωτικές φούσκες, οδηγώντας αργά σε πολύ αρνητικές συνέπειες. Οι προειδοποιητικές ενδείξεις είναι ήδη εμφανείς στους υψηλούς δείκτες P/E (τιμές/κέρδη), στα ασφάλιστρα χαμηλού κινδύνου μετοχών και τις υψηλές τιμές περιουσιακών στοιχείων στέγασης και τεχνολογίας. Επίσης, ενδείξεις υπάρχουν και στην υπερβολή  που κυριαρχεί για τις Εταιρείες Εξαγοράς Ειδικού Σκοπού (SPACs), στον τομέα των κρυπτονομισμάτων, στους εταιρικούς χρεωστικούς κύκλους υψηλής απόδοσης,σ τις εξασφαλισμένες υποχρεώσεις δανείου,σ τα ιδιωτικά κεφάλαι, στις μετοχές meme και τις τρέχουσες συναλλαγές λιανικής. H έκρηξη θα κορυφωθεί σε κάποια φάση σαν μία «στιγμή Μίνσκι» (μια ξαφνική απώλεια εμπιστοσύνης) και οι αυστηρότερες νομισματικές πολιτικές θα προκαλέσουν μεγάλη αποτυχία και κραχ.

Ωστόσο, στο μεταξύ, οι ίδιες χαλαρές πολιτικές που τροφοδοτούν τις φούσκες περιουσιακών στοιχείων θα συνεχίσουν να προκαλούν πληθωρισμό τιμών καταναλωτή, προκαλώντας συνθήκες στασιμοπληθωρισμού, όταν προκληθούν αναταραχές στην εφοδιαστική αλυσίδα. Μετά από τέτοιες αναταραχές μπορεί να ακολουθήσει ανανεωμένος προστατευτισμός, δημογραφική γήρανση στις ανεπτυγμένες και τις αναδυόμενες οικονομίες, επαναφορά της παραγωγής στις περιοχές υψηλού κόστους ή βαλκανιοποίηση των παγκόσμιων εφοδιαστικών αλυσιδών.

Γενικότερα, ο ανταγωνισμός Κίνας και Αμερικής απειλεί να κατακερματίσει την παγκόσμια οικονομία σε μία εποχή που η κλιματική αλλαγή και η πανδημία του κορωνοϊού ωθούν τις εθνικές κυβερνήσεις σε βαθύτερη αυτονομία. Εάν προσθέσουμε σε αυτά τις επιπτώσεις που έχουν οι ολοένα και περισσότερες κυβερνοεπιθέσεις σε κρίσιμες υποδομές, αλλά και την κοινωνική και πολιτική αντίδραση ενάντια στην ανισότητα, η συνταγή για τις μακροοικονομικούς κραδασμούς είναι έτοιμη.

Ακόμη χειρότερα, οι κεντρικές τράπεζες έχουν χάσει την αυτονομία τους σε μεγάλο βαθμό, γιατί δεν έχουν την επιλογή να νομισματοποιήσουν τα τεράστια δημοσιονομικά ελλείμματα για την πρόληψη κρίσης χρέους. Με την εκτόξευση τόσο των δημόσιων όσο και των ιδιωτικών χρεών, οι τράπεζες βρίσκονται σε παγίδα χρέους. Καθώς ο πληθωρισμός αυξάνεται τα επόμενα χρόνια, οι κεντρικές τράπεζες θα αντιμετωπίσουν ένα δίλημμα. Εάν αρχίσουν να καταργούν σταδιακά τις μη συμβατικές πολιτικές και αυξήσουν τα επιτόκια για την καταπολέμηση του πληθωρισμού, θα διακινδυνεύσουν να προκαλέσουν μια μαζική κρίση χρέους και σοβαρή ύφεση. Ωστόσο, εάν διατηρήσουν μια χαλαρή νομισματική πολιτική, θα διακινδυνεύσουν διψήφιο πληθωρισμό – και βαθύ στασιμοπληθωρισμό, όταν προκληθούν οι επόμενες αναταραχές στις εφοδιαστικές αλυσίδες.

Αλλά, ακόμη και στο δεύτερο σενάριο, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής δεν θα ήταν έτοιμοι να προλάβουν μία κρίση χρέους. Ενώ το ονομαστικό δημόσιο χρέος σταθερού επιτοκίου στις προηγμένες οικονομίες μπορεί να εξαλειφθεί εν μέρει από τον απροσδόκητο πληθωρισμό (όπως συνέβη στη δεκαετία του 1970), δεν θα μπορούσε να συμβεί το ίδιο με τα χρέη αναδυόμενων αγορών σε ξένο νόμισμα. Πολλές από αυτές τις κυβερνήσεις θα πρέπει να χρεοκοπήσουν και να αναδιαρθρώσουν τα χρέη τους.

Παράλληλα, τα ιδιωτικά χρέη στις αναπτυγμένες οικονομίες δεν θα ήταν βιώσιμα (όπως και μετά την παγκόσμια χρηματοοικονομική κρίση), και τα spread τους που συσχετίζονται με ασφαλέστερα κρατικά ομόλογα θα σημείωναν απότομη αύξηση προκαλώντας μια σειρά αθετήσεων. Οι εταιρείες με υψηλή μόχλευση και οι απερίσκεπτοι πιστωτές σκιώδων τραπεζών θα ήταν οι πρώτοι που θα πλήττονταν, με επόμενους τα χρέη νοικοκυριών και τις τράπεζες που τους χρηματοδότησαν.

Για να είμαστε σίγουροι, το πραγματικό μακροπρόθεσμο κόστος δανεισμού μπορεί αρχικά να μειωθεί, εάν ο πληθωρισμός αυξηθεί απροσδόκητα και οι κεντρικές τράπεζες εξακολουθήσουν να βρίσκονται πίσω από την καμπύλη. Ωστόσο, με την πάροδο του χρόνου, το κόστος αυτό θα αυξηθεί εξαιτίας τριών παραγόντων. Πρώτον, τα υψηλότερα δημόσια και ιδιωτικά χρέη θα διευρύνουν τις κυριαρχικές και ιδιωτικές διαφορές επιτοκίων. Δεύτερον, ο αυξανόμενος πληθωρισμός και η αύξηση της αβεβαιότητας θα αυξήσουν τα ασφάλιστρα κινδύνου πληθωρισμού, και, τρίτον, ένας αυξανόμενος δείκτης δυστυχίας – το άθροισμα του ποσοστού πληθωρισμού και ανεργίας – τελικά θα οδηγήσει σε πληθωριστικούς κινδύνους ανάλογους με εκείνους επί των ημερών του Βόλκερ.

Όταν ο πρώην πρόεδρος της Fed, Πολ Βόλκερ, αύξησε τα επιτόκια για να αντιμετωπίσει τον πληθωρισμό τα έτη 1980-1982, το αποτέλεσμα ήταν μία σοβαρή διπλή ύφεση στις ΗΠΑ, μία κρίση χρέους και μία ολόκληρη δεκαετία χαμένη για τη Λατινική Αμερική. Ωστόσο, τώρα, που οι παγκόσμιοι δείκτες χρέους είναι σχεδόν τρεις φορές υψηλότεροι από τις αρχές του 1970, μία αντι-πληθωριστική πολιτική θα οδηγούσε σε παγκόσμια ύφεση και όχι, απλώς, σε μία σοβαρή ύφεση.

Υπό αυτές τις συνθήκες, οι κεντρικές τράπεζες θα καταδικαστούν είτε προβούν στην προαναφερθείσα πράξη, είτε όχι, και πολλές κυβερνήσεις θα καταστούν σχεδόν αφερέγγυες και, ως εκ τούτου, δεν θα μπορούν να διασώσουν τις τράπεζες, τις εταιρείες και τα νοικοκυριά. Ο φαύλος κύκλος κυρίαρχων κρατών και τραπεζών στην ευρωζώνη μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση θα επαναληφθεί σε παγκόσμιο επίπεδο,  παρασύροντας νοικοκυριά, εταιρείες και σκιώδεις τράπεζες.

Όπως φαίνεται, κάτι τετοιο μοιάζει αναπόφευκτο. Ο πρόσφατος άξονας της Fed από μια αρκετά μετριοπαθή σε μια κυρίως μετριοπαθή στάση δεν αλλάζει τίποτα. Η Fed βρίσκεται σε παγίδα χρέους τουλάχιστον από τον Δεκέμβριο του 2018, όταν η κατάρρευση της χρηματιστηριακής και πιστωτικής αγοράς την ανάγκασε να αλλάξει την αυστηρή της στάση, ένα έτος πριν ξεσπάσει η πανδημία του κορωνοϊού. Καθώς ο πληθωρισμός αυξάνεται και οι στασιμοπληθωρισμοί εμφανίζονται, τώρα η Fed είναι ακόμη πιο παγιδευμένη.

Το ίδιο συμβαίνει και με την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, την Τράπεζα της Ιαπωνίας και την Τράπεζα της Αγγλίας. Οι κρίσεις που θα προκύψουν μετά το 2008 θα μοιάζουν αρκετά στον στασιμοπληθωρισμό της δεκαετίας του 1970. Το ερώτημα, λοιπόν, δεν είναι το εάν θα συμβεί αυτό αλλά το πότε.

Ο Nouriel Roubini είναι διευθύνων σύμβουλος της Roubini Macro Associates Inc. και Επικεφαλής Οικονομολόγος της Atlas Capital Team.