Citi: Έχει ανατείλει μια νέα εποχή στην Ευρωζώνη – Τέλος τα χαμηλά επιτόκια

Η στρατηγική της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) για τα επιτόκια φαίνεται να είναι πιο αυστηρή από ποτέ, σύμφωνα με ανάλυση της Citi, η οποία υποστηρίζει ότι η μείωση των επιτοκίων παραμένει απίθανη για το κοντινό μέλλον.

Η ανάλυση υπογραμμίζει ότι, παρά την περιορισμένη πίεση από τα οικονομικά δεδομένα, η «γερακίσια» στάση της ΕΚΤ παραμένει κυρίαρχη, λόγω της συνεχιζόμενης αύξησης των πραγματικών επιτοκίων και της ανάγκης για ενίσχυση της δημοσιονομικής πολιτικής στην Ευρώπη.

Φαίνεται ότι η Ευρώπη έχει ήδη επιλέξει το δρόμο της

Τι σημαίνει πραγματικά η «γερακίσια» (hawkish) στάση;

Η Citi αρχίζει την ανάλυσή της δίνοντας έναν κρίσιμο ορισμό, για το πότε ένας κεντρικός τραπεζίτης είναι «γεράκι» ή «περιστέρι» (dovish). Αυτό σχετίζεται σε μεγάλο βαθμό με το πώς κατανοεί την διαμόρφωση των τιμών.

Εκείνοι που πιστεύουν ότι είναι κυρίως ζήτημα προσφοράς και ζήτησης είναι πιο πιθανό να θεωρήσουν ότι πρέπει να πιέσουν τα επιτόκια πολιτικής προς το κάτω άκρο της ουδέτερης κλίμακας.

Εκείνοι που δίνουν μεγαλύτερη έμφαση στις προσδοκίες για τον πληθωρισμό είναι πιο πιθανό, κατά τη γνώμη μας, να προτιμούν να είναι πιο αυστηροί στη νομισματική πολιτική.

Σε αυτό το πλαίσιο, η Citi πιστεύει ότι η δεύτερη ομάδα αυτή τη στιγμή κατέχει την πλειοψηφία στο Συμβούλιο Διοίκησης.

Η Citi εκτιμα ότι ο πληθωρισμός θα είναι κάπως πιο ασταθής

Σε εξέλιξη η αλλαγή του μοντέλου ανάπτυξης της Ευρώπης

Στην πράξη, φαίνεται ότι η Ευρώπη έχει ήδη επιλέξει το δρόμο της. Κρίσιμη σε αυτό το πλαίσιο υπήρξε η σύγκλιση της εξαγωγικής δομής της Κίνας προς αυτήν της Γερμανίας, πράγμα που σημαίνει στην πράξη ότι η Κίνα έχει γίνει για κάποιο διάστημα πιο ανταγωνιστής παρά πελάτης για τη Γερμανία.

Σε μια εποχή που οι ΗΠΑ προφανώς δεν επιθυμούν να απορροφήσουν την περιθωριακή καθαρή προσφορά της Γερμανίας και της Ευρώπης, αυτό σημαίνει ότι η παροχή περισσότερης στήριξης στην αγοραστική δύναμη των εγχώριων καταναλωτών γίνεται όλο και πιο κρίσιμη για τις προοπτικές ανάπτυξης της ηπείρου.

Η Citi πιστεύει ότι αυτό έχει ήδη ενσωματωθεί, είτε πλήρως συνειδητά είτε όχι, με τη μορφή πιο γενναιόδωρων συμφωνιών για τους μισθούς στη Γερμανία τα τελευταία δύο χρόνια και μια μεταβαλλόμενη προσέγγιση στο ρόλο της δημοσιονομικής πολιτικής.

Ουσιαστικά, η στροφή της Ευρώπης από ένα κυρίως εξαγωγικό οικονομικό μοντέλο σε ένα που δίνει πολύ μεγαλύτερη έμφαση στη εσωτερική ζήτηση υποστηρίχθηκε και επιταχύνθηκε από την ανανεωμένη διάθεση για δαπάνες για την άμυνα, την οποία η Citi βλέπει ως πιθανώς αναστρέψιμη.

Συνεχίζει να αναμένει ότι αυτό θα οδηγήσει σε μια πολύ σημαντική αύξηση των δημοσιονομικών επενδύσεων και για πολύ μεγαλύτερο χρονικό διάστημα από ό,τι γενικά προβλέπεται. Πράγματι, περιμένουμε όχι χρόνια, αλλά δεκαετίες πολύ σημαντικών επενδύσεων στην άμυνα, την τεχνολογία, την ενέργεια και τις υποδομές, για λόγους ασφάλειας.

Αυτή η συζήτηση μας οδηγεί πίσω στο πιο άμεσο θέμα της νομισματικής πολιτικής. Αν η ανάγνωση της Citi των βαθιών υποκείμενων ρευμάτων της οικονομικής ιστορίας είναι σωστή, τότε ο πληθωρισμός θα πρέπει να είναι, κατά μέσο όρο, λιγότερο χαμηλός απ’ ό,τι ήταν κατά την περίοδο της δυναμικής παγκοσμιοποίησης, που καλύπτει ολόκληρη τη διάρκεια ζωής της ΕΚΤ.

Εκτιμά επίσης ότι ο πληθωρισμός θα είναι κάπως πιο ασταθής, επειδή οι κραδασμοί στους οποίους εκτίθεται η οικονομία δεν είναι τόσο κλασικοί κύκλοι πιστωτικής/ζήτησης, αλλά περισσότερο εξωτερικοί κραδασμοί που προέρχονται κυρίως από πολιτικές αποφάσεις. Και επίσης η εξισορρόπηση των εγχώριων αποταμιεύσεων και επενδύσεων θα προκαλέσει μια μερική αντιστροφή της καθοδικής τάσης των πραγματικών επιτοκίων των τελευταίων ετών.

Το τέλος της εποχής του «χαμηλού πληθωρισμού»

Η Citi προβλέπει ότι η εποχή του «χαμηλού πληθωρισμού» (lowflation), η οποία επικράτησε για δεκαετίες, έχει φτάσει στο τέλος της. Η σταδιακή μετατόπιση της Ευρώπης από ένα μοντέλο ανάπτυξης βασισμένο στις εξαγωγές προς έναν πιο εσωστρεφή προσανατολισμό, με έμφαση στη στήριξη της εσωτερικής ζήτησης, ενισχύει την ανησυχία για αυξημένη πληθωριστική πίεση και πιο ασταθή οικονομικά δεδομένα.

Η Ευρώπη φαίνεται να βρίσκεται ήδη στο σταυροδρόμι αυτής της μετάβασης, με την Κίνα να έχει εξελιχθεί από πελάτη σε ανταγωνιστή για τη Γερμανία, οδηγώντας σε μια νέα εποχή όπου η στήριξη της εγχώριας ζήτησης θα γίνει κρίσιμη για την ανάπτυξη της ηπείρου.

Η στρατηγική της Γερμανίας και άλλων ευρωπαϊκών χωρών να ενισχύσουν τις αμυντικές δαπάνες και τις επενδύσεις σε υποδομές, φαίνεται να είναι καθοριστική για την αλλαγή του αναπτυξιακού μοντέλου της Ευρώπης.

Η Citi καταλήγει στο συμπέρασμα ότι η πολιτική των επιτοκίων της ΕΚΤ δεν πρόκειται να αλλάξει άμεσα

Η ΕΚΤ και η πρόκληση των επιτοκίων

Αν και η Citi εκτιμά ότι οι κίνδυνοι για την Ευρωπαϊκή οικονομία παραμένουν περιορισμένοι στο άμεσο μέλλον, η ανάλυση της τράπεζας τονίζει ότι οι συνθήκες για μια μείωση των επιτοκίων είναι πολύ δύσκολες. Αντίθετα, οι αυξήσεις των πραγματικών επιτοκίων και η πιο περιοριστική νομισματική πολιτική αναμένεται να παραμείνουν στην κορυφή της ατζέντας της ΕΚΤ για τα επόμενα χρόνια.

Αυτή η στρατηγική είναι αποτέλεσμα των διαρθρωτικών αλλαγών στην παγκόσμια οικονομία και των πολιτικών εμπορικών πλεονασμάτων, οι οποίες οδηγούν σε έναν πληθωρισμό περισσότερο ασταθή και ενίοτε υψηλότερο από ό,τι στο παρελθόν. Ειδικά για την Ευρώπη, η εξάρτηση από την εξωτερική ζήτηση φαίνεται να μην είναι πλέον βιώσιμη, και η ενίσχυση της εγχώριας κατανάλωσης και των δημοσίων επενδύσεων φαίνεται να αποτελεί την πιο ελπιδοφόρα λύση.

Ποιες είναι οι προοπτικές για την Ευρώπη;

Η Citi θεωρεί ότι, αν οι ευρωπαϊκές χώρες επιμείνουν σε ένα αναπτυξιακό μοντέλο βασισμένο στις εξαγωγές, το πιθανότερο είναι ότι θα βρεθούν αντιμέτωπες με μια αποπληθωριστική και υφεσιακή σπείρα.

Αν, από την άλλη, επιλέξουν να ενισχύσουν την εγχώρια ζήτηση, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε καλύτερες οικονομικές προοπτικές, αλλά και σε αυξημένο πληθωρισμό και πιο υψηλά πραγματικά επιτόκια.

Η μεγάλη αλλαγή που αναμένει η Citi είναι ότι η Ευρώπη φαίνεται να έχει ήδη στραφεί στον δεύτερο δρόμο, εστιάζοντας στη στήριξη της εσωτερικής ζήτησης, ενώ η ανάπτυξη της αμυντικής βιομηχανίας και των τεχνολογικών επενδύσεων αναμένεται να αποτελέσει τον «μοχλό» για την αναζωογόνηση της οικονομίας.

Η ΕΚΤ και οι προκλήσεις

Η Citi καταλήγει στο συμπέρασμα ότι η πολιτική των επιτοκίων της ΕΚΤ δεν πρόκειται να αλλάξει άμεσα. Αν και οι οικονομικοί δείκτες δεν δείχνουν άμεσα την ανάγκη για αυξήσεις επιτοκίων, η ενίσχυση της δημοσιονομικής πολιτικής και η στροφή στην εγχώρια ζήτηση δείχνουν ότι οι συνθήκες για μειώσεις επιτοκίων είναι πολύ δύσκολες.

Αντίθετα, η επόμενη δεκαετία φαίνεται να είναι μια περίοδος με υψηλότερους πραγματικούς ρυθμούς και μεγαλύτερη αστάθεια στον πληθωρισμό.

Αυτό φυσικά δεν σημαίνει ότι τα επιτόκια είναι πιθανό να αυξηθούν σε έναν αξιόπιστο προβλέψιμο ορίζοντα επίσης.

Πρώτον, παραμένει η εκτίμηση της Citi ότι ο πληθωρισμός θα είναι κάτω από τον στόχο της ΕΚΤ για τουλάχιστον μερικά χρόνια. Δεδομένου ότι τα επιτόκια πολιτικής είναι ήδη κοντά στην ανώτερη ζώνη του ουδέτερου επιτοκίου, η Citi πιστεύει ότι θα είναι πολύ δύσκολο να επιτευχθεί συναίνεση υπέρ μιας αύξησης επιτοκίων κατά τη διάρκεια αυτής της περιόδου.

Με έναν τρόπο, η ίδια αναζήτηση ομοφωνίας που επέτρεψε σε μια ομάδα «γερακιών» να μπλοκάρει οποιαδήποτε συζήτηση για μείωση επιτοκίων, τώρα πιθανότατα θα επιτρέψει σε μια ομάδα «περιστεριών» να καθυστερήσει την αύξηση των επιτοκίων μέχρι να είναι απολύτως επιβεβαιωμένο ότι η δημοσιονομικά-γεννηθείσα ζήτηση σπρώχνει τις τιμές προς τα πάνω.

Αν η δημοσιονομική εφαρμογή στην άμυνα και άλλους τομείς προχωρήσει αργά, δηλαδή θα καθυστερήσει, τότε ίσως χρειαστούν αρκετά χρόνια μέχρι να γίνει αυτή η επίδειξη.

Όλα αυτά οδηγούν σε μια βασική εκτίμηση όπου τα επιτόκια της ΕΚΤ παραμένουν σταθερά για πολύ καιρό, ίσως για δύο χρόνια αν όχι περισσότερο. Οι κίνδυνοι σε αυτή τη βάση είναι πιθανότατα πολύ μικροί προς τα κάτω στον ορίζοντα του ενός έτους, και πιο ξεκάθαροι προς τα πάνω πέρα από αυτό, καταλήγει η Citi.