Να αλλάξει σημαντικά τον τρόπο με τον οποίο τοποθετεί τα τεράστια κεφάλαιά του στην αγορά ομολόγων ετοιμάζεται το νορβηγικό κρατικό επενδυτικό ταμείο, με ενεργητικό που ξεπερνά τα 2 τρισ. δολάρια.
Η πρόταση να μειώσει την έκθεση σε κρατικό χρέος και να αυξήσει το βάρος εταιρικών και ενυπόθηκων τίτλων δεν αποτελεί απλώς μια τεχνική αλλαγή χαρτοφυλακίου. Αποτελεί ένδειξη ότι ακόμη και οι μεγαλύτεροι θεσμικοί επενδυτές επανεξετάζουν την παραδοσιακή αντίληψη ότι τα κρατικά ομόλογα των ανεπτυγμένων οικονομιών αποτελούν το απόλυτο «ασφαλές καταφύγιο», αναφέρουν οι Financial Times.
Το Government Pension Fund Global, γνωστό ως νορβηγικό πετρελαϊκό ταμείο, είναι ο μεγαλύτερος μεμονωμένος επενδυτής στον κόσμο. Δημιουργήθηκε για να επενδύει τα έσοδα της Νορβηγίας από το πετρέλαιο και έχει αποκτήσει τεράστια επιρροή στις διεθνείς αγορές. Σήμερα το χαρτοφυλάκιό του αποτελείται περίπου κατά 70% από μετοχές, λίγο πάνω από 25% από ομόλογα, ενώ το υπόλοιπο κατανέμεται κυρίως σε ακίνητα και ανανεώσιμες υποδομές.
Η αλλαγή δεν αφορά, επομένως, την εγκατάλειψη των ομολόγων. Αφορά το τι είδους ομόλογα θεωρεί πλέον χρήσιμα το fund. Στο εσωτερικό του χαρτοφυλακίου σταθερού εισοδήματος, η Νορβηγία προτείνει να μειώσει το ποσοστό των κρατικών ομολόγων από περίπου 70% σε 50% και να αυξήσει αντίστοιχα την έκθεση σε εταιρικό χρέος.
Η λογική πίσω από την κίνηση είναι ιδιαίτερα ενδιαφέρουσα. Για δεκαετίες, οι επενδυτές αντιμετώπιζαν τα κρατικά ομόλογα μεγάλων ανεπτυγμένων οικονομιών ως ένα από τα βασικά εργαλεία προστασίας σε περιόδους αναταραχής. Όταν οι μετοχές υποχωρούσαν, τα κρατικά ομόλογα υποτίθεται ότι θα λειτουργούσαν ως «μαξιλάρι» για το χαρτοφυλάκιο.
Όμως αυτό δεν λειτουργεί πάντα. Εάν η κρίση αφορά το ίδιο το κρατικό χρέος, τον πληθωρισμό ή την αξιοπιστία της δημοσιονομικής πολιτικής, τα κρατικά ομόλογα μπορεί να υποχωρούν ταυτόχρονα με άλλες κατηγορίες assets. Όπως επισημαίνει το νορβηγικό fund, ο βαθμός στον οποίο τα ομόλογα μειώνουν τη μεταβλητότητα σε μια κρίση εξαρτάται από τη φύση της κρίσης. Σε μια κρίση κρατικών ομολόγων, δύσκολα μπορούν να επιτελέσουν τον ίδιο προστατευτικό ρόλο.
Προβληματίζει το Νορβηγικό fund η εκρηκτική αύξηση δημοσίου χρέους
Το ζήτημα γίνεται ακόμη πιο σημαντικό λόγω της εκρηκτικής αύξησης του δημόσιου χρέους στις ανεπτυγμένες οικονομίες. Το υψηλό χρέος δεν αποτελεί πλέον ιδιαιτερότητα χωρών όπως η Ιαπωνία ή ορισμένων κρατών της ευρωζώνης. Έχει γίνει γενικευμένο χαρακτηριστικό του ανεπτυγμένου κόσμου.
Για έναν επενδυτή με ορίζοντα δεκαετιών, όπως το νορβηγικό fund, αυτό δημιουργεί ένα νέο πρόβλημα. Ο πληθωρισμός μπορεί να διαβρώσει τις πραγματικές αποδόσεις των ομολόγων, ενώ οι τεράστιες εκδόσεις χρέους μπορούν να αυξήσουν τη μεταβλητότητα στις αγορές επιτοκίων.
Η εναλλακτική είναι η μεγαλύτερη συμμετοχή σε εταιρικά ομόλογα και mortgage-backed securities (τίτλοι στηριζόμενοι σε υποθήκες). Οι τίτλοι αυτοί παρουσιάζουν μεγαλύτερο πιστωτικό κίνδυνο και μπορεί να είναι λιγότερο ρευστοί σε μια ακραία κρίση. Προσφέρουν όμως υψηλότερες αποδόσεις και μπορούν να παρέχουν ένα μέρος της προστασίας που παραδοσιακά αναζητούσαν οι επενδυτές στα κρατικά ομόλογα.
Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει και η πρόταση για τα mortgage-backed securities, τα οποία θα μπορούσαν να αντιστοιχούν περίπου στο 13% του νέου δείκτη, από μηδενική συμμετοχή σήμερα. Παράλληλα, τα σχετιζόμενα με το κράτος ομόλογα (government-related bonds) θα αυξηθούν από περίπου 4% σε 11%.
Αλλαγές και στη γεωγραφική κατανομή
Αλλαγές προτείνονται και στη γεωγραφική κατανομή. Το αμερικανικό δολάριο παραμένει μακράν το σημαντικότερο νόμισμα, με ποσοστό λίγο πάνω από 50%, γεγονός που δείχνει ότι η Νορβηγία δεν εγκαταλείπει τα αμερικανικά assets. Η σημαντικότερη μεταβολή αφορά το είδος των αμερικανικών τίτλων: μειώνεται η συμμετοχή στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα και αυξάνεται αντίστοιχα η έκθεση σε άλλες κατηγορίες αμερικανικού χρέους.
Ενδιαφέρον έχει επίσης η αύξηση της συμμετοχής του ιαπωνικού γεν από περίπου 5% σε 8%. Παράλληλα, το fund προτείνει να εγκαταλείψει ένα μοντέλο που τιμωρεί χώρες με υψηλό λόγο χρέους προς ΑΕΠ και να περάσει σε κατανομές που βασίζονται περισσότερο στο μέγεθος των αγορών.
Η κίνηση του νορβηγικού fund δεν σημαίνει ότι τα κρατικά ομόλογα έπαψαν να είναι ασφαλή. Σημαίνει ότι η έννοια της «ασφάλειας» γίνεται πλέον πιο σύνθετη. Για έναν επενδυτή με τρισεκατομμύρια δολάρια και επενδυτικό ορίζοντα δεκαετιών, η διαφοροποίηση δεν αφορά πλέον μόνο μετοχές έναντι ομολόγων. Αφορά και το ποιον δανείζει, με ποιον κίνδυνο και με ποια πραγματική απόδοση.
Γι’ αυτό και η απόφαση του νορβηγικού κρατικού ταμείου έχει μεγαλύτερη σημασία από το μέγεθος των συναλλαγών που θα προκαλέσει. Μπορεί να αποτελέσει πρότυπο για άλλους μεγάλους θεσμικούς επενδυτές που αντιμετωπίζουν το ίδιο πρόβλημα: πώς προστατεύεις ένα τεράστιο χαρτοφυλάκιο όταν το ίδιο το κρατικό χρέος, που κάποτε θεωρούνταν η ασφαλέστερη γωνιά των αγορών, δεν είναι πλέον τόσο «αθώο» όσο παλιά.
