Ευρωζώνη: Πώς η καταπολέμηση του πληθωρισμού θα μπορούσε να θέσει σε κίνδυνο τη νομισματική ένωση

Εισέρχεται η ευρωζώνη σε νέα κρίση δημόσιου χρέους; Η υπερχρεωμένη Ιταλία πρέπει να πληρώσει 1,9 ποσοστιαίες μονάδες περισσότερο από τη Γερμανία για να δανειστεί για δέκα χρόνια, σχεδόν το διπλάσιο από το περιθώριο (spread) στις αρχές του 2021. Το κόστος δανεισμού της Ισπανίας, της Πορτογαλίας, ακόμη και της Γαλλίας αυξήθηκε απότομα επίσης —και τα spread ήταν ακόμη υψηλότερα πριν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα να υποσχεθεί στις 15 και 16 Ιουνίου ότι θα αλλάξει πολιτική. Όπως στον εφιάλτη του 2012, έτσι και τώρα η κεντρική τράπεζα επεξεργάζεται σχέδιο για την αγορά ομολόγων για να αποτρέψει τις αδύναμες χώρες από το να οδηγηθούν σε χρεοκοπία. Απηχώντας την υπόσχεση του Μάριο Ντράγκι να κάνει «ό,τι χρειάζεται» για να σώσει τη ζώνη του ευρώ, η Κριστίν Λαγκάρντ, πρόεδρος της ΕΚΤ, προειδοποίησε στις 20 Ιουνίου ότι όποιος αμφιβάλλει για την αποφασιστικότητα της κεντρικής τράπεζας θα «έκανε μεγάλο λάθος».

Οι δεσμεύσεις της ΕΚΤ θα πρέπει να αποτρέψουν μια κρίση προς το παρόν. Ωστόσο, δεν υπάρχει αμφιβολία ότι μακροπρόθεσμα το να εξαρτάται κανείς μόνο από την κεντρική τράπεζα για την αναδοχή των χρεών των κυβερνήσεων της ευρωζώνης, αφήνει τη νομισματική ένωση πολύ εύθραυστη.

Έχοντας ξοδέψει 2 τρισεκατομμύρια δολάρια για τη στήριξη των οικονομιών της κατά τη διάρκεια της πανδημίας, η Ευρώπη είναι πιο χρεωμένη από όσο πριν από μια δεκαετία. Η Ιταλία, η τρίτη μεγαλύτερη οικονομία του μπλοκ, έχει πολύ μεγάλα καθαρά χρέη ύψους σχεδόν 140% του ΑΕΠ της, από 108% στην αρχή της προηγούμενης κρίσης του ευρώ το 2010. Ο ισολογισμός της Γαλλίας φαίνεται σχεδόν τόσο άχαρος όσο εκείνος της Ιταλίας μετά την παγκόσμια οικονομική κρίση. Ο υψηλός πληθωρισμός θα μειώσει κάπως το βάρος φέτος. Αλλά καθώς η ΕΚΤ αυξάνει τα επιτόκια για να μειώσει τον πληθωρισμό, το κόστος εξυπηρέτησης χρεών θα αυξηθεί.

Τα υψηλά επιτόκια χρειάζονται χρόνο για να γίνουν αισθητά στους προϋπολογισμούς των χωρών: το ανεξόφλητο χρέος της Ιταλίας έχει μέση υπολειπόμενη διάρκεια σχεδόν οκτώ ετών. Η υστέρηση δημιουργεί χρόνο για την ΕΚΤ να αποτρέψει μια κρίση στην οποία οι φόβοι για χρεοκοπία γίνονται αυτοεκπληρούμενοι αυξάνοντας το κόστος δανεισμού. Η κεντρική τράπεζα έχει συνηθίσει να βαδίζει τη λεπτή γραμμή μεταξύ της αποτροπής και της παροχής κινήτρων στις σπάταλες χώρες να δημιουργούν χρέη σε βάρος της ΕΚΤ. Όπως και τη δεκαετία του 2010, θα αναλάβει να περιορίσει τα spreads, αλλά η βοήθειά της θα έρθει πιθανώς με δεσμεύσεις.

Διαβάστε ακόμα: Εργασιακός βίος, τα χαμένα χρόνια

Η ΕΚΤ έχει επίσης να λύσει ένα τρομερό νέο πρόβλημα: να μελετήσει πώς θα καταπολεμήσει τον πληθωρισμό και θα στηρίξει ταυτόχρονα τις χρεωμένες χώρες. Στο μεγαλύτερο μέρος της δεκαετίας του 2010 και στις αρχές της πανδημίας, η τράπεζα μπορούσε να δικαιολογήσει την αγορά ιταλικών ή πορτογαλικών ομολόγων, εν μέρει επειδή αυτό ήταν χρήσιμο οικονομικό κίνητρο. Ο πληθωρισμός ήταν κάτω από τον στόχο του 2%. Τώρα, αντίθετα, ρίχνει κρύο νερό στην οικονομία αυξάνοντας τα επιτόκια κι επομένως πρέπει να δικαιολογήσει τυχόν παρεμβάσεις στην αγορά ομολόγων αποκλειστικά στη βάση της καταπολέμησης του χρηματοοικονομικού κατακερματισμού.

Για να τετραγωνίσει τον κύκλο, η ΕΚΤ μπορεί να «αποστειρώσει» την επίδραση της αγοράς ομολόγων στο τραπεζικό σύστημα, χρησιμοποιώντας άλλα μέσα για να απορροφήσει χρήματα που διοχετεύουν οι αγορές της. Ωστόσο, αυτό είναι μόνο μια μερική λύση. Τα υψηλότερα spread για τους πιο αδύναμους δανειολήπτες είναι φυσική συνέπεια της νομισματικής πολιτικής -κι επομένως η αντιμετώπισή τους αμβλύνει τις επιπτώσεις των αυξήσεων των επιτοκίων. Το κίνητρο μπορεί να είναι μικρό, αλλά η ύπαρξή του σε μια εποχή που ο πληθωρισμός είναι πολύ υψηλός θα καθιστούσε δυσκολότερη την (νομική) υπεράσπιση των αγορών ομολόγων στα δικαστήρια όταν τα γεράκια αμφισβητούν τη νομιμότητά τους – όπως αναπόφευκτα θα κάνουν.

Διαβάστε ακόμα: Οκτώ μέρες που συγκλόνισαν τις αγορές

Η μεγαλύτερη απειλή είναι ότι η συγκράτηση των spreads δεν θα είναι αρκετή για την προστασία των ευάλωτων οικονομιών. Οι επενδυτές αναμένουν ότι η ΕΚΤ θα αυξήσει τα επιτόκια στο 2% μέχρι το τέλος του έτους. Ως αποτέλεσμα, ακόμη και η ισχυρή Γερμανία, η οποία εξ ορισμού πληρώνει μηδενικό spread, χρεώνεται τώρα 1,8% για δανεισμό για δέκα χρόνια, από -0,5% λιγότερο από ένα χρόνο πριν. Εάν τα επιτόκια αυξηθούν περαιτέρω, η Ιταλία θα άρχιζε να κλυδωνίζεται, ακόμα κι αν τα spreads μπορούσαν να συγκρατηθούν στο σημερινό τους επίπεδο. Η χώρα μάλλον δεν μπορεί να ανεχθεί αποδόσεις των ομολόγων της που να διαμορφώνονται πολύ πάνω από 4%. Σε ένα τέτοιο σημείο, οι στόχοι της σταθερότητας των τιμών και της στήριξης των χρεωμένων χωρών θα γίνονταν ασυμβίβαστοι.

Εάν τα επιτόκια αυξηθούν πολύ, η ζώνη του ευρώ θα μπορούσε να φανεί επικίνδυνα αδύναμη. Ο μόνος τρόπος για να υπάρξει ασφάλεια, είναι μια δημοσιονομική και χρηματοοικονομική ενοποίηση που αφαιρεί αυτό το βάρος (της στήριξης) από την ΕΚΤ. Ένα μέρος αυτής (της προσπάθειας) είναι το σπάσιμο του λεγόμενου «βρόχου της καταστροφής» μεταξύ των χρεωμένων κρατών και των τοπικών τραπεζών που κατέχουν το χρέος τους – μια προσπάθεια που έχει σημειώσει κάποια πρόοδο. Ωστόσο, ακόμη κι αν οι τράπεζες της Ιταλίας μπορούσαν να αντέξουν μια χρεοκοπία της χώρας, οι ευρωπαίοι πολιτικοί δεν θα άντεχαν ποτέ να ρίξουν μια αγορά ομολόγων 2 τρισεκατομμυρίων ευρώ στους λύκους. Ως εκ τούτου, η αντίφαση μεταξύ της νομισματικής ένωσης και του δημοσιονομικού διαχωρισμού (που έχουν σήμερα οι χώρες της ευρωζώνης) θα παραμείνει άλυτη.

Η μόνη λύση είναι να υπάρξουν περισσότερες συλλογικές δαπάνες από τις χώρες της ευρωζώνης. Το ταμείο «Next Generation» των 750 δισεκατομμυρίων ευρώ, που γεννήθηκε κατά τη διάρκεια της πανδημίας και χρηματοδοτήθηκε από κοινό δανεισμό, ήδη χορηγεί μετρητά, γεγονός που θα μειώσει την πίεση στους εθνικούς προϋπολογισμούς. Όσο περισσότερο γίνονται σε κεντρικό επίπεδο οι δαπάνες, τόσο πιο εύκολο θα είναι για τα υπερχρεωμένα κράτη να έχουν τα πλεονάσματα που μπορεί να είναι απαραίτητα για να είναι βιώσιμα τα χρέη τους εάν αυξηθούν τα επιτόκια. Σε πολλούς στην Ευρώπη δεν θα αρέσουν τέτοιες μεταφορές χρημάτων που προκύπτουν από τις χώρες του βορρά προς αυτές στο νότο. Όμως, είναι τέτοια τα ελαττώματα της νομισματικής ένωσης που οι εναλλακτικές λύσεις —η εύθραυστη ισορροπία και ο πληθωρισμός—μπορεί να είναι ακόμη χειρότερες.