Η απότομη πτώση των τιμών των ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων αυτό το μήνα καταδεικνύει πώς ο αυξανόμενος ρόλος των hedge funds καθιστά μια αγορά συστημικής σημασίας πιο ευάλωτη, ένας κίνδυνος τον οποίο οι ρυθμιστικές αρχές παρακολουθούν στενά.
Ήταν πέρυσι το καλοκαίρι, πριν πυκνώσουν τα σύννεφα στην αγορά ομολόγων, όταν ο επικεφαλής Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών, Pablo Hernández de Cos, ότι ο συνδυασμός υψηλού χρέους και αυξανόμενου ρόλου των μη τραπεζικών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων (NBFIs), όπως τα hedge funds, στις αγορές ομολόγων θέτει νέους κινδύνους για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα.
Η μόχλευση των hedge funds
O περιορισμός της ικανότητας των hedge funds να επενδύουν με υψηλή μόχλευση στις αγορές κρατικών ομολόγων θα πρέπει να αποτελεί βασική προτεραιότητα για τους υπεύθυνους χάραξης πολιτικής, δεδομένων των ταχέως αυξανόμενων επιπέδων δημόσιου χρέους πρόσθεσε.
Στο ίδιο πλαίσιο κινήθηκε και η Sarah Breeden, υποδιοικήτρια της Τράπεζας της Αγγλίας, η οποία παραχώρησε συνέντευξη στο CNBC, την Πέμπτη.
Η αυξημένη παρουσία των hedge funds στις παγκόσμιες αγορές ομολόγων καθιστά την πιθανότητα ενός ευρύτερου κλονισμού της αγοράς «μεγαλύτερη από ό,τι ήταν προηγουμένως».
Η Breeden, αρμόδια για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα και μέλος της Επιτροπής Νομισματικής Πολιτικής που καθορίζει τα επιτόκια, ανέφερε ότι η μεταβολή στη σύνθεση των επενδυτών στην αγορά ομολόγων, σε συνδυασμό με την αυξημένη χρήση μόχλευσης εκ μέρους τους, εντείνει τον κίνδυνο να εξελιχθεί μια τοπική αναταραχή στην αγορά σε ευρύτερη χρηματοπιστωτική πίεση.
«Ένα από τα στοιχεία που έχουν καταστεί ολοένα και πιο εμφανή τα τελευταία χρόνια είναι ότι η σύνθεση των επενδυτών στις βασικές αγορές κρατικών ομολόγων διεθνώς έχει αλλάξει» τόνισε.
«Δεν πρόκειται πλέον, στον ίδιο βαθμό όπως παλαιότερα, για τους λεγόμενους “επενδυτές πραγματικών κεφαλαίων” (real money investors) —δηλαδή τις ασφαλιστικές εταιρείες και τα συνταξιοδοτικά ταμεία. Στη θέση τους βρίσκουμε όλο και περισσότερο τα hedge funds, τα οποία χαρακτηρίζονται από ευαισθησία στις τιμές, χρήση μόχλευσης και διεθνή προσανατολισμό. Αυτό, φυσικά, σημαίνει ότι η πιθανότητα να μεταδοθεί ένα σοκ από τη μία αγορά στην άλλη είναι πλέον μεγαλύτερη από ό,τι ήταν στο παρελθόν».
Τα hedge funds στα γαλλικά ομόλογα
Την παρουσία των hedge funds είδαν ορισμένοι αναλυτές και στην αγορά των γαλλικών ομολόγων αναφέροντας ότι η κλίμακα και η ταχύτητα των κινήσεων έδειχναν ότι τροφοδοτούσαν τη μεταβλητότητα στην αγορά, καθώς εκκαθάριζαν γρήγορα τις θέσεις τους.
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα εκτιμά ότι τα hedge funds αντιπροσωπεύουν περισσότερο από το ήμισυ του όγκου συναλλαγών στην αγορά ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων, η οποία ανέρχεται σε περίπου 13 τρισ. δολάρια, σημειώνοντας αύξηση από το 30% το 2020.
Το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο αναφέρει ότι η έκθεση των hedge funds σε κρατικά ομόλογα έχει υπερδιπλασιαστεί από το 2022, χωρίς όμως να παρέχει συνολικά στοιχεία.
«Η κοινότητα των hedge funds έχει διογκωθεί» εξηγεί στο Reuters η Lauréline Renaud-Chatelain, επικεφαλής στρατηγικής σταθερού εισοδήματος στην Pictet Wealth Management. «Αυτό εισάγει πολύ μεγαλύτερη μεταβλητότητα στην αγορά ομολόγων και ενδεχομένως εξηγεί γιατί η πτώση (στη Γαλλία) ήταν τόσο έντονη, σε ένα πλαίσιο όπου δεν υπήρχε πραγματικός καταλύτης».
Ο ρόλος των hedge funds στην αγορά ομολόγων
Τα hedge funds διαχειρίζονται πάνω από 40 τρισ. δολάρια, συμπεριλαμβανομένων των δανειακών κεφαλαίων που χρησιμοποιούν για να ενισχύσουν τις τοποθετήσεις τους και την έκθεσή τους μέσω παραγώγων, σύμφωνα με το ΔΝΤ. Σπάνια κοινοποιούν λεπτομέρειες για τις επενδύσεις τους και στοιχηματίζουν τόσο στην πτώση όσο και στην άνοδο των τιμών των περιουσιακών στοιχείων.
Ο ρόλος τους στις συναλλαγές κρατικών ομολόγων είναι σημαντικός, καθώς επηρεάζει τη χρηματοδότηση των κυβερνήσεων, η οποία με τη σειρά της μπορεί να επηρεάσει το κόστος δανεισμού για τις εταιρείες και τους ιδιοκτήτες ακινήτων.
Στην τελευταία του Έκθεση για την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Σταθερότητα (Global Financial Stability Report), η οποία δημοσιεύθηκε την Τρίτη, το ΔΝΤ αναγνώρισε τον ρόλο των hedge funds στην ενίσχυση της ρευστότητας και της αποδοτικότητας των αγορών.
Οι κίνδυνοι από τα hedge funds
Ωστόσο, προειδοποίησε επίσης ότι η χρήση μόχλευσης από τον κλάδο των hedge funds για την αύξηση των αποδόσεων, σε συνδυασμό με την τάση τους να προβαίνουν σε «συνωστισμένες» συναλλαγές (crowded trades), θα μπορούσε να επιτείνει δραματικά τις πιέσεις στις αγορές σε περιόδους αναταραχής.
Αυτό, με τη σειρά του, θα μπορούσε να επεκταθεί στις ευρύτερες χρηματοπιστωτικές αγορές, καθώς και σε τομείς όπως οι υπηρεσίες prime brokerage (υπηρεσίες προς θεσμικούς επενδυτές) των τραπεζών, σύμφωνα με το ΔΝΤ.
«Η πηγή των κλυδωνισμών εντοπίζεται στις αγορές ομολόγων και η πιθανότητα μετάδοσης των πιέσεων είναι πλέον μεγαλύτερη από ό,τι στο παρελθόν», δήλωσε ο Breeden.
Η παρουσία των hedge funds στην παγκόσμια αγορά κρατικών ομολόγων και ειδικότερα η χρήση των λεγόμενων «συναλλαγών βάσης» (basis trades) έχει βρεθεί στο επίκεντρο εντονότερου ελέγχου φέτος, μετά το μαζικό κύμα ρευστοποιήσεων σε κρατικούς τίτλους.
Σύμφωνα με στοιχεία του αμερικανικού Γραφείου Χρηματοοικονομικής Έρευνας (Office of Financial Research) που δημοσιεύθηκαν στις 19 Αυγούστου, τα hedge funds κατείχαν ποσοστό-ρεκόρ 7% της αγοράς αμερικανικών κρατικών ομολόγων,η οποία ανέρχεται σε 30 τρισεκατομμύρια δολάρια, στα τέλη του 2025.
Οι συναλλαγές βάσης (basis trades) αποτελούν ένα στοίχημα αντισταθμιστικής κερδοσκοπίας (arbitrage), στο οποίο τα hedge funds τοποθετούνται με long θέσεις (αγορά) σε κρατικά ομόλογα (Treasurys) της spot αγοράς, ενώ ταυτόχρονα ανοίγουν short θέσεις (πώληση) στα αντίστοιχα συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης (futures), με στόχο να κερδοσκοπήσουν από τη διαφορά τιμής μεταξύ τους. Παρόλο που η διαφορά τιμής μεταξύ των δύο είναι σχετικά μικρή, τα hedge funds χρησιμοποιούν συχνά μεγάλα ποσά μόχλευσης (leverage) για να διογκώσουν περαιτέρω τις αποδόσεις τους.
Οι αναλυτές
Ο Jiri Krol, παγκόσμιος επικεφαλής κυβερνητικών υποθέσεων στην Alternative Investment Management Association, ένωση του κλάδου των ιδιωτικών αγορών, εκτιμά ότι τα hedge funds αποτελούν μία από τις σημαντικότερες πηγές ρευστότητας στις αγορές ομολόγων.
«Όσον αφορά τις πρόσφατες εξελίξεις στην αγορά, προειδοποιούμε να μην γίνονται βιαστικές και γενικευμένες δηλώσεις που βασίζονται σε μεμονωμένα στοιχεία σχετικά με τον ρόλο συγκεκριμένων κατηγοριών συμμετεχόντων στην αγορά», ανέφερε μιλώντας στο Reuters.
Τα hedge funds έχουν καταλάβει μεγαλύτερο μερίδιο στις αγορές κρατικών ομολόγων, καθώς άλλοι αγοραστές αποσύρονται. Οι κεντρικές τράπεζες συρρικνώνουν τους ισολογισμούς τους, οι αλλαγές στα συνταξιοδοτικά συστήματα μειώνουν τη ζήτηση για κρατικό χρέος, ενώ οι κανονιστικές διατάξεις περιορίζουν τον αριθμό των ομολόγων που μπορούν να κατέχουν οι τράπεζες.
Η συμμετοχή τους μπορεί να συμβάλει στην ομαλή λειτουργία των αγορών σε μια εποχή αυξημένου κρατικού δανεισμού, ενώ η συχνότερη συναλλακτική τους δραστηριότητα ενισχύει τη ρευστότητα.
«Όλοι αναγνωρίζουν, κατά κάποιον τρόπο, τον ρόλο που διαδραματίζουν τα hedge funds» εκτιμά η Marion Le Morhedec, διευθύντρια επενδύσεων στον τομέα των σταθερών εισοδημάτων της Fidelity International.
Ωστόσο, οι δημοφιλείς συναλλαγές των hedge funds είναι υπερπλήρεις και χρηματοδοτούνται συνήθως μέσω δανεισμού, ενώ η βραχυπρόθεσμη εστίαση τους σημαίνει ότι μπορούν να αποχωρήσουν ξαφνικά μαζικά αν οι αγορές κινηθούν εναντίον τους, αποστραγγίζοντας τη ρευστότητα και επιδεινώνοντας τις διακυμάνσεις των τιμών.
Τα hedge funds «καταστρέφουν εντελώς την αγορά υπό αυτές τις συνθήκες», δήλωσε η Le Morhedec. «Για μένα, το 100% της εξήγησης (για τη χαμηλή ρευστότητα στις αρχές Οκτωβρίου) είναι αυτό».
Ερωτηθείς σχετικά με τη συστημική απειλή που αποτελούν τα hedge funds, ο διευθύνων σύμβουλος χρηματοοικονομικών του γίγαντα της Wall Street, JPMorgan, δήλωσε στους αναλυτές την Τρίτη ότι ο κλάδος αποτελεί «πηγή κινδύνου για το σύστημα εδώ και πολύ καιρό, και όλοι το γνωρίζουν αυτό, συμπεριλαμβανομένων και των ίδιων των hedge funds».
Η μόχλευσή τους «ανήκει στην κατηγορία των γνωστών άγνωστων», σημειώνει ο Jeremy Barnum. «Αυτό δεν σημαίνει ότι είναι χωρίς κίνδυνο, αλλά ξέρουμε περίπου τι είναι».
Για τον επικεφαλής της BIS, την κεντρική τράπεζα των κεντρικών τραπεζών, ο περιορισμός της μόχλευσης των μη τραπεζικών χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων (NBFI) αποτελεί «βασική πολιτική προτεραιότητα».
