Ομόλογα ΗΠΑ: Οι υψηλές αποδόσεις μπορεί να βάλουν φρένο στην αύξηση των επιτοκίων

Η εκτόξευση των αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων θα μπορούσε να επιστρέψει στην Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ να ολοκληρώσει τον κύκλο της επιθετικής σύσφιγξης της νομισματικής πολιτικής, σύμφωνα με ανάλυση της Wall Street Journal.

Οι αξιωματούχοι της Fed έχουν διαμηνύσει σε όλους τους τόνους ότι τα επιτόκια θα μείνουν υψηλά και για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα από αυτό που ανέμεναν οι επενδυτές μέχρι να ο πληθωρισμός να φθάσει στον στόχο της κεντρικής τράπεζας.

Ομόλογα: Τι σημαίνει για την πραγματική οικονομία η απόδοση 5%

Η ταχεία κλιμάκωση των αποδόσεων των μακροπρόθεσμων ομολόγων σε περίπου 5% από 4% που διαπραγματεύοταν στις αρχές Αυγούστου ερμηνεύεται από παράγοντες της αγοράς ότι η Wall Street συμφωνεί πλέον. Ως αποτέλεσμα, το κόστος δανεισμού για τις αμερικανικές επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά αυξάνεται με τρόπο που θα μπορούσε να επιτρέψει στη Fed να αναστείλει την ιστορική σειρά αυξήσεων των επιτοκίων της.

Οι αποδόσεις στην ατζένα της Fed

Καθώς η ανθεκτικότητα που έχει επιδείξει η αμερικανική οικονομία απειλεί να επιβραδύνει την υποχώρηση των πληθωριστικών πιέσεων, ο αντίκτυπος των υψηλότερων αποδόσεων στην πραγματική οικονομία αναμένεται να βρεθεί ψηλά στην ατζέντα των συζητήσεων κατά τη διήμερη συνεδρίαση πολιτικής της Fed που αρχίζει την Τρίτη. Η κεντρική τράπεζα, η οποία αύξησε το βραχυπρόθεσμο επιτόκιο αναφοράς της σε υψηλό 22 ετών τον Ιούλιο αναμένεται να  διατηρήσει το διατηρήσει αμετάβλητο.

Eίναι πρόσφατα τα σχόλια της πρόεδρου της Fed του Κλίβελαντ, Λορέτα Μέστερ, που τόνισε  ότι εάν η αύξηση των αποδόσεων των μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων διατηρηθεί, αυτό θα συμβάλει στη συγκράτηση της ζήτησης και θα είναι ένας από τους παράγοντες που θα εξετάσει όταν θα αξιολογήσει εάν θα αυξήσει περαιτέρω τα επιτόκια. Τα σχόλια της Μέστερ σχετικά με τις αποδόσεις απηχούν τα σχόλια άλλων αξιωματούχων της Fed, συμπεριλαμβανομένου του προέδρου της Fed Πάουελ, οι οποίοι έχουν δηλώσει τις τελευταίες ημέρες ότι εάν οι αποδόσεις των μακροπόθεσμων ομολόγων  παραμείνουν υψηλά, μπορεί να υπάρξει λιγότερη ανάγκη για τη Fed να δράσει.

Οι υψηλότερες αποδόσεις μπορούν να περιορίσουν τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες μέσω χαμηλότερων αποτιμήσεων των μετοχών, ενός ισχυρότερου δολαρίου και μεγαλύτερων διαφορών μεταξύ των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων και των επιτοκίων δανεισμού.

Ο βαθμός στον οποίο το υψηλότερο κόστος δανεισμού επιβραδύνει την οικονομία εξαρτάται από τον λόγο για τον οποίο αυξάνεται. Οι αποδόσεις μπορεί να αυξηθούν επειδή οι επενδυτές αναμένουν ότι η Fed θα πρέπει να αυξήσει περισσότερο τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια για να μειώσει τον πληθωρισμό ή επειδή αναμένουν αύξηση του πληθωρισμού. Και τα δύο συνέβησαν τα τελευταία δύο χρόνια.

Εάν οι υψηλότερες αποδόσεις σφίγγουν τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες επειδή οι επενδυτές αναμένουν ότι η Fed θα πρέπει να αυξήσει τα επιτόκια υψηλότερα, η Fed θα πρέπει να το ακολουθήσει ή να διακινδυνεύσει την χαλάρωση των χρηματοπιστωτικών συνθηκών, η οποία θα μπορούσε να τροφοδοτήσει τον πληθωρισμό.

Αυτό υποδηλώνει ότι η αύξηση οφείλεται κυρίως στην αύξηση αυτού που ονομάζεται term premium, δηλαδή την πρόσθετη αποζημίωση που ζητούν οι επενδυτές για τη διακράτηση επενδύσεων μεγαλύτερης διάρκειας. Ο Πάουελ παραδέχθηκε ότι τα υψηλότερα term premiums θα μπορούσαν να υποκαταστήσουν τις αυξήσεις της Fed στα βραχυπρόθεσμα επιτόκια, αν και δίστασε να το πει κατηγορηματικά.

«Το γεγονός ότι η αγορά ομολόγων προσφέρει τη σύσφιγξη που θέλει η Fed σημαίνει ότι η Fed μπορεί να είναι λιγότερο προσεκτική», σημειώνει  ο επικεφαλής οικονομολόγος της BNY Mellon Investment Management, Σαμίκ Ντάρ.

Τι δείχνουν οι αναλύσεις των οικονομολόγων

Οι οικονομολόγοι της Deutsche Bank εκτιμούν ότι με την άνοδο των αποδόσεων οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες έχουν περιοριστεί αρκετά ώστε να μειώσουν την οικονομική δραστηριότητα κατά 0,6 % το επόμενο έτος, κάτι που σύμφωνα με τους οικονομολόγους αντιστοιχεί σε περίπου τρεις αυξήσεις επιτοκίων της τάξης του 0,25%.

Μια παρόμοια ανάλυση της Τίλντα Χόρβαθ, πρώην οικονομολόγου της Fed, η οποία τώρα εργάζεται σε μια εταιρεία ερευνών με έδρα τη Γενεύη που ονομάζεται Underlying Inflation, δείχνει ότι η πρόσφατη άνοδος των ασφαλίστρων διάρκειας θα μπορούσε να υποκαταστήσει και με το παραπάνω την τελική αύξηση των επιτοκίων κατά ένα τέταρτο της μονάδας που προέβλεπαν οι περισσότεροι αξιωματούχοι της Fed στη συνεδρίαση του Σεπτεμβρίου.

Η άνοδος των αποδόσεων του 10ετούς  ομολόγου κατά 1% από τις αρχές Αυγούστου αντιστοιχεί στην αύξηση που παρατηρήθηκε στα μέσα του 2013 και ονομάστηκε «taper tantrum». Σημαίνει ότι οι επενδυτές έχουν αντιδράσει  στην είδηση ότι η κεντρική τράπεζα επιβραδύνει ή σταματά τις αγορές ομολόγων. Οι επενδυτές μπορεί να αντιδράσουν πουλώντας ομόλογα, γεγονός που ρίχνει την τιμή των ομολόγων και αυξάνει την απόδοση.

Η Fed ελέγχει τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια

Οι αξιωματούχοι της Fed ελέγχουν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια αλλά οι αγορές καθορίζουν τα επιτόκια του μακροπρόθεσμου δανεισμού. Στη δεκαετία του 2000, ο τότε πρόεδρος της Fed, Άλαν Γκρίνσπα,ν χαρακτήρισε αίνιγμα το γεγονός ότι τα μακροπρόθεσμα επιτόκια «αρνούνταν» πεισματικά να αυξηθούν, καθώς η Fed αύξανε τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια.

Ο Πάουελ είχε αντιμετωπίσει μια παραλλαγή αυτού του προβλήματος κατά καιρούς τους τελευταίους 15 μήνες, συχνά επειδή οι επενδυτές ανέμεναν ταχύτερη μείωση του πληθωρισμού από ό,τι η Fed. Αυτό, αντιστρόφως, προκάλεσε χαλάρωση των πιστωτικών συνθηκών, υπονομεύοντας τις προσπάθειες της κεντρικής τράπεζας να επιβραδύνει την οικονομία.

Μετά από ένα τέτοιο επεισόδιο στις αρχές του έτους, ο Πάουελ  είπε «Δεν πρόκειται να προσπαθήσω να πείσω τους ανθρώπους να έχουν διαφορετική πρόβλεψη, αλλά η πρόβλεψή μας είναι ότι θα χρειαστεί λίγος χρόνος και υπομονή και ότι θα χρειαστεί να διατηρήσουμε τα επιτόκια υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα».

Τι οδηγεί ψηλά τις αποδόσεις των αποδόσεων

Οι στρατηγικοί αναλυτές των επιτοκίων έχουν επισημάνει τέσσερις παράγοντες που οδηγούν τις αποδόσεις σε υψηλότερα επίπεδα τους τελευταίους μήνες. Πρώτον, οι ενδείξεις για πιο ανθεκτική οικονομική δραστηριότητα αυτό το καλοκαίρι οδήγησαν τους επενδυτές στο συμπέρασμα ότι η Fed θα μειώσει τα επιτόκια πιο αργά από ό,τι ανέμεναν προηγουμένως οι επενδυτές.

«Αυτό που είδαμε τον τελευταίο μήνα είναι μια τελική συνειδητοποίηση ότι το πρόβλημα του πληθωρισμού εξακολουθεί να είναι ένα αρκετά σκληρό καρύδι για να σπάσει», εξηγεί ο Νταρ. «Η Fed επισημαίνει αυτόν τον κίνδυνο εδώ και πολύ καιρό, αλλά για πολύ καιρό οι αγορές δεν το έπαιρναν πραγματικά στα σοβαρά, ή τουλάχιστον όχι τόσο σοβαρά όσο θα έπρεπε».

Δεύτερον, οι τεχνικοί παράγοντες μπορεί να επιδείνωσαν το sell off. Οι τιμές των ομολόγων και οι αποδόσεις κινούνται αντίστροφα. Με τις αποδόσεις των επιτοκίων μίας ημέρας να είναι υψηλότερες από τις αποδόσεις των κρατικών τίτλων μεγαλύτερης διάρκειας από τα τέλη του περασμένου έτους, οι επενδυτές πληρώνουν περισσότερα για να κατέχουν έναν τίτλο μεγαλύτερης διάρκειας από όσα κερδίζουν όσο τον κατέχουν, μια κατάσταση που ονομάζεται αρνητική μεταφορά.

Οι επενδυτές μπορεί να είναι πρόθυμοι να αποδεχθούν την αρνητική μεταφορά για έξι μήνες, εάν πιστεύουν ότι οι αποδόσεις μπορεί στη συνέχεια να μειωθούν επειδή η Fed θα μειώσει τα επιτόκια ή η οικονομία θα εξασθενήσει σημαντικά. Αλλά η προοπτική 12 ή 18 μηνών αρνητικής μεταφοράς θα έκανε τους επενδυτές πολύ πιο απρόθυμους να κατέχουν τίτλους μεγαλύτερης διάρκειας.

Τρίτον, οι ανησυχίες σχετικά με την αύξηση της προσφοράς ομολόγων μεγαλύτερης διάρκειας που αναμένεται να χρειαστούν για τη χρηματοδότηση του υψηλού δημοσιονομικού ελλείμματο  των ΗΠΑ εμφανίστηκαν περίπου την ίδια στιγμή που οι επενδυτές κατέληξαν στο συμπέρασμα ότι μπορεί επίσης να υπάρξει λιγότερη ζήτηση για αυτούς τους τίτλους .

Τον Αύγουστο, η υψηλότερη έκδοση τίτλων μεγαλύτερης διάρκειας από την αμερικανική κυβέρνηση, η υποβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας των ΗΠΑ από τη Fitch Ratings και οι μεμονωμένες αναφορές για μειωμένη ζήτηση του δημόσιου χρέους μπορεί να συνέβαλαν στο να επανεξετάσουν οι επενδυτές τους κινδύνους που ενέχει η κατοχή μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων.

Τέλος, ορισμένοι επενδυτές μπορεί να καταλήξουν στο συμπέρασμα ότι, ακόμη και αν η Fed και οι άλλες κεντρικές τράπεζες καταφέρουν να μειώσουν τον πληθωρισμό βραχυπρόθεσμα, η μεγαλύτερη μεταβλητότητα του πληθωρισμού θα καταστήσει τα ομόλογα λιγότερο ελκυστική αντιστάθμιση έναντι των μετοχών από ό,τι συνέβαινε ιστορικά.