Το φυτίλι της βόμβας τοπικού χρέους της Κίνας θα ανάψει υπεράκτια

Η επόμενη φούσκα περιουσιακών στοιχείων της Κίνας φαίνεται έτοιμη να ξεφουσκώσει και η συγκεκριμμένη θα μπορούσε να σκάσει εκρηκτικά. Τα οχήματα χρηματοδότησης της τοπικής κυβέρνησης, γνωστά ως LGFV, ήταν οι κύριοι μοχλοί της έκρηξης των υποδομών της Κίνας και έχουν γίνει μεγάλοι εκδότες ομολόγων στο εξωτερικό – ακριβώς όπως οι κατασκευαστές ακινήτων που πυροδότησαν κύμα χρεοκοπιών αρχής γενομένης το 2021. Με τα συνολικά εκκρεμή χρέη να υπολογίζονται σε περίπου 65 τρισεκατομμύρια γιουάν , ή 9 τρισεκατομμύρια δολάρια – περίπου ισοδύναμο με το ήμισυ της εθνικής οικονομικής παραγωγής – ορισμένες από αυτές τις τοπικές κυβερνήσεις δυσκολεύονται να πραγματοποιήσουν πληρωμές και το Πεκίνο σφίγγει περαιτέρω το κανάλι υπεράκτιας χρηματοδότησης, καθιστώντας δυσκολότερη την αναχρηματοδότηση. Η διάσωση θα ήταν ακριβή και κακή για τις εγχώριες τράπεζες, αλλά το να τις αφήσουν να χρεοκοπήσουν απειλεί την πιστοληπτική ικανότητα του κινεζικού κράτους.

Τα LGFV μοιάζουν επικίνδυνα με τους Κινέζους developers. Υποτίθεται ότι υποστηρίζουν την περιφερειακή οικονομική ανάπτυξη, αλλά πολλοί έχουν δανειστεί απερίσκεπτα. Εκτός από την κατασκευή έργων ματαιοδοξίας ή δρόμους προς το πουθενά, έχουν εμπλακεί σε μεγάλο βαθμό με ακίνητα, αγοράzουν και αναπτύσσουν γη καθώς οι εταιρείες ακινήτων ξεμένουν από μετρητά. Η δημοσιονομική κατάσταση των υποστηρικτών τους στην τοπική αυτοδιοίκηση έχει αποδυναμωθεί ραγδαία εν μέσω της πανδημίας. Το Πεκίνο ανησυχεί και το 2021 εισήγαγε περιορισμούς στη μόχλευση των LGFV σε έγγραφο γνωστό ως Circular 15, που θυμίζει την πολιτική των «τριών κόκκινων γραμμών» που εφαρμόστηκε στους developers το 2020, γεγονός που πυροδότησε την τρέχουσα κρίση ακινήτων.

Δυσκολεύομενα να χρηματοδοτηθούν από κινεζικές πηγές χάρη στην εγκύκλιο, τα LGFV βγήκαν όλο και περισσότερο εξωχώρια και η έκδοση ομολόγων εκεί έφτασε σε ρεκόρ το 2022, φέρνοντας το οφειλόμενο ποσό στα 95 δισεκατομμύρια δολάρια, σύμφωνα με αναλυτές της S&P Global, με μικρότερες οντότητες να οδηγούν την άνοδο. Σε απόλυτους όρους, αυτό υπονομεύεται από τις υποχρεώσεις τους στην Κίνα, αλλά οι κίνδυνοι είναι συγκεντρωμένοι στο εξωτερικό καθώς οι οικονομικά ασθενέστερες οντότητες από φτωχότερες περιοχές έχουν εξαρτηθεί περισσότερο από τις αγορές σκληρού νομίσματος. Στη βορειοανατολική επαρχία της Λιαονίνγκ, για παράδειγμα, τα ομόλογα σε δολάρια αντιπροσώπευαν το 22% της συνολικής έκδοσής των που έληγε πέρυσι, σύμφωνα με τους αναλυτές της Founder Securities.

Για τους υπεράκτιους επενδυτές που είναι κατά κύριο λόγο θυγατρικές κινεζικών τραπεζών στο εξωτερικό, αυτά τα ομόλογα LGFV μοιάζουν με ασφαλές στοίχημα. Προσφέρουν καλύτερες αποδόσεις από τα εσωχώρια ομόλογα, με μικρότερο κίνδυνο αθέτησης υποχρεώσεων από καταστροφές στην αγορά ακινήτων όπως εκείνη του China Evergrande. Δεδομένης της σιωπηρής κρατικής υποστήριξης, οι περισσότερες πιστώσεις LGFV είτε αξιολογούνται ως επενδυτική βαθμίδα είτε τιμολογούνται σαν να είναι, παρά τις αδύναμες ταμειακές ροές και τα αμφισβητήσιμα θεμελιώδη μεγέθη. Η S&P εκτιμά ότι τα κουπόνια της ήταν κατά μέσο όρο 4,6% πέρυσι, μόνο ελαφρώς υψηλότερα από το κόστος χρηματοδότησης των επιχειρήσεων για τραπεζικά δάνεια στην Κίνα, ενώ οι υπεράκτιοι Developers έπρεπε να προσφέρουν διψήφιες αποδόσεις.

Αυτό σημαίνει ότι οποιαδήποτε συντριβή στις αξίες τους θα μπορούσε να είναι πιο αιματηρή από αυτή που υπέστησαν οι Developers. Μέχρι στιγμής υπήρξαν περιστασιακές καθυστερήσεις πληρωμών, αλλά έχουν αποφευχθεί επίσημες αθετήσεις. Τον Ιανουάριο η Zunyi Road and Bridge Construction, μια LGFV στην επαρχία Γκουιζού, αναδιάρθωσε 2,3 δισεκατομμύρια δολάρια κινεζικών τραπεζικών δανείων και ανέβαλε την πληρωμή για δύο δεκαετίες, αλλά υποσχέθηκε να τηρήσει τις υπεράκτιες υποχρεώσεις. Μπορεί να βοηθήσει το γεγονός ότι τόσοι πολλοί από τους κατόχους ομολόγων είναι κινεζικές κρατικές τράπεζες. Οι αγορές ανησυχούν αλλά δεν πανικοβάλλονται. Για παράδειγμα, οι αποδόσεις έχουν αυξηθεί απότομα σε ομόλογο 300 εκατομμυρίων δολαρίων που λήγει τον Νοέμβριο του 2023 που εκδόθηκε από την Gansu Provincial Highway Aviation Tourism Investment Group, μια LGFV στην ενδοχώρα της Κίνας, αλλά εξακολουθεί να διαπραγματεύεται με 95 σεντς ανά δολάριο, σύμφωνα με στοιχεία της Refinitiv. Συγκρίσιμο ομόλογο της Evergrande διαπραγματεύεται στα 9 σεντς.

Ωστόσο, οι μεγαλύτεροι, με την καλύτερη κεφαλαιοποίηση δανειστές έχουν αποσυρθεί από την αγορά, αφήνοντας τις υπεράκτιες θυγατρικές ιδρυμάτων μεσαίου μεγέθους, όπως η Industrial Bank, ως σημαντικούς αναδόχους και επενδυτές. Ομότιμοι όπως η Huishang Bank υποστήριξαν επίσης το ένα τρίτο των ομολόγων LGFV παρέχοντας πιστωτικές επιστολές stand-by ως εγγυήσεις, σύμφωνα με ανάλυση του οργανισμού αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας Pengyuan, πράγμα που σημαίνει ότι θα είναι έτοιμοι να καλύψουν αυτά τα χρέη εάν τα LGFV δεν μπορέσουν. Ακόμα κι έτσι, ορισμένες κινεζικές τράπεζες μπορεί να μην είναι σε θέση να αντέξουν το οικονομικό βάρος. Υπάρχει ο κίνδυνος υπεράκτιας χρεοκοπίας που θα προκαλέσει πρόωρες εξαγορές όλων των υπεράκτιων υποχρεώσεων ή ακόμα και εκείνων στην Κίνα, ανάλογα με τις συμφωνίες, οι οποίες θα μπορούσαν να παρασύρουν ακόμη περισσότερους επενδυτές. Οι έλεγχοι κεφαλαίων της Κίνας δυσκολεύουν επίσης τις εταιρείες να μετακινήσουν χρήματα από τη χώρα για να πραγματοποιήσουν πληρωμές.

Οι νέες εκδόσεις υπεράκτιων ομολόγων LGFV μειώθηκαν κατά το ήμισυ στα 6 δισεκατομμύρια δολάρια το τρίμηνο που έληξε τον Δεκέμβριο από την κορύφωση τον Απρίλιο-Ιούνιο, δείχνουν τα στοιχεία της S&P, καθώς η κρατική υπηρεσία οικονομικού σχεδιασμού θέσπισε πιο χρονοβόρα διαδικασία έγκρισης. Όπως και με τα ακίνητα, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής βαδίζουν σε τεντωμένο σκοινί, προσπαθώντας να περιορίσουν τον κίνδυνο χωρίς να προκαλέσουν συντριβή.

REUTERS BREAKINGVIEWS